Rapport sur la dette mondiale 2026 (version abrégée)

Résumé

Les marchés mondiaux de la dette ont fait preuve de résilience en 2025, alors même que les emprunts ont atteint des niveaux sans précédent. La volatilité est restée limitée et les primes de risque sur la dette d’entreprise se sont rapprochées de niveaux historiquement bas. Toutefois, ces marchés se transforment sous l’effet d’une évolution de la base d’investisseurs. Des investisseurs plus sensibles aux prix procurent des liquidités indispensables, mais pourraient aussi rendre le marché plus vulnérable aux chocs. Les États et les entreprises émettent de la dette à des échéances plus courtes afin d’atténuer l’impact de la hausse des taux d’intérêt à long terme, augmentant les risques de refinancement. Ces risques doivent être habilement gérés afin de garantir que les marchés de la dette souveraine et des obligations d’entreprise, d’un volume combiné de 109 000 milliards USD, continuent de procurer des financements stables aux États et aux entreprises. Cet aspect est d’autant plus important que ces marchés sont appelés à jouer un rôle croissant dans le financement des investissements dans l’IA et les dépenses de défense, à l’heure où les décisions relatives à la politique monétaire, à la dette publique et à la répartition des actifs des fonds de pension sont soumises à des pressions grandissantes.

Les États et les entreprises devraient emprunter 29 000 milliards USD sur les marchés en 2026, soit 4 000 milliards USD (17 %) de plus qu’en 2024.

Les emprunts des administrations centrales dans les pays de l’OCDE ont continué d’augmenter en 2025, atteignant 17 000 milliards USD, contre 12 000 milliards USD en 2022, et devraient encore s’accroître de 1 000 milliards USD en 2026. L’encours de la dette souveraine s’établit désormais au niveau record de 61 000 milliards USD, contre 55 000 milliards USD en 2024. Le ratio de la dette des administrations centrales rapportée au PIB dans les pays de l’OCDE est resté stable, à 83 %, mais devrait se hisser à 85 % en 2026, soit 39 points de pourcentage de plus qu’en 2007, avant la crise financière mondiale. Sur les marchés émergents, les émissions d’obligations souveraines ont atteint un niveau record en 2025, à 3 400 milliards USD, soit 21 % de plus qu’en 2024, portant l’encours total de la dette à 12 100 milliards USD, chiffre sans précédent.

Une grande partie des emprunts supplémentaires sert à refinancer la dette existante. En 2025, les besoins de refinancement de la dette souveraine dans la zone OCDE ont atteint un niveau record d’environ 13 500 milliards USD, soit près de 80 % des emprunts bruts, contre 12 000 milliards USD en 2024, et devraient encore progresser de 1 000 milliards USD en 2026. À environ 3 500 milliards USD, les besoins d’emprunts nets sont restés stables en 2025, mais ils continuent de dépasser nettement leur niveau d’avant la pandémie, et devraient atteindre en 2026 leur plus haut niveau depuis 2020.

Les emprunts privés suivent aussi une trajectoire ascendante. En 2025, les emprunts des entreprises sur les marchés ont atteint leur plus haut niveau en valeur réelle, à environ 13 700 milliards USD (6 800 milliards USD d’obligations d’entreprise et 7 000 milliards USD de prêts syndiqués). Les volumes d’encours s’élevaient à 59 500 milliards USD à la fin de l’année 2025, dont 36 400 milliards USD sous forme d’obligations et 23 100 milliards USD sous forme de prêts syndiqués. Compte tenu de l’ampleur des dépenses d’investissement nécessaires pour financer le développement de l’IA, les besoins d’emprunt des entreprises devraient continuer de croître fortement à l’avenir.

En cinq ans, les obligations durables ont encore gagné en importance dans le financement de marché. À l’échelle mondiale, le volume total des émissions d’obligations durables dans le secteur des entreprises et dans le secteur public a été multiplié par trois entre 2016-2020 et 2021-2025. En 2025, au niveau mondial, les entreprises en ont émis pour 531 milliards USD, et le secteur public pour 486 milliards USD, soit une légère baisse de 6 % par rapport à l’année précédente, mais toujours 50 % de plus qu’en 2020.

Les coûts d’emprunt des émetteurs souverains sont élevés, et la hausse des taux d’intérêt commence à se répercuter sur l’encours de la dette des entreprises.

L’augmentation des taux d’intérêt survenue après 2022 continue d’avoir des répercussions sur les marchés mondiaux de la dette. Bien que les taux courts se soient stabilisés dans les pays de l’OCDE en 2025, les rendements à 30 ans ont sensiblement augmenté dans la plupart des pays pour s’établir à une médiane de 4.1 %, étayés par des rendements réels élevés. Les préoccupations concernant les trajectoires budgétaires sont un facteur déterminant, mais les émissions d’obligations toujours élevées et le recul de la demande d’actifs à long terme ont également poussé à la hausse les rendements à plus long terme. Le surcoût escompté de l’émission d’obligations à plus longue échéance, qui a commencé à augmenter en 2022, a poursuivi son ascension. Fin 2025, la prime d’échéance moyenne estimée à 10 ans culminait à 0.84 %, son plus haut niveau depuis plus de dix ans.

Les emprunteurs souverains et les entreprises ont réagi à la hausse des charges d’intérêts à plus long terme en émettant de la dette à des échéances plus courtes. En 2025, la part des émissions assorties d’une échéance supérieure à 10 ans a atteint son plus bas niveau depuis 2009 pour les emprunteurs souverains, et le niveau le plus bas jamais enregistré pour les entreprises. Cet ajustement s’explique aussi par un recours plus fréquent aux bons du Trésor pour se financer. Les émissions de bons du Trésor ont continué de représenter environ 48 % du total des emprunts en 2025, soit un niveau proche d’un record historique, et devraient se maintenir à ce niveau en 2026.

Même si le raccourcissement des échéances abaisse les charges d’intérêts courantes, il augmente les risques de refinancement. La pression est particulièrement forte dans les marchés émergents, où plus d’un tiers de l’encours obligataire devrait arriver à échéance au cours des trois prochaines années. Les pays à faible revenu supportent des risques de refinancement encore plus importants, sachant que plus de la moitié de leur dette arrive à échéance au cours de cette période.

Les charges d’intérêts des entreprises, qui disposent d’une plus grande latitude pour ajuster leurs stratégies d’émission en fonction des conditions de financement, n’ont pas augmenté dans des proportions identiques. Toutefois, la tendance à la hausse des charges d’intérêts est également manifeste dans ce secteur. L’écart entre le coût effectif plus faible de l’encours de la dette et le coût d’émission plus élevé de nouvelles dettes s’est considérablement réduit. Par conséquent, pour la première fois depuis 2016, les titres assortis d’un taux d’intérêt supérieur à 4 % représentaient la moitié des obligations de catégorie investissement fin 2025. Cette tendance devrait se poursuivre du fait que les besoins de refinancement à court terme correspondent principalement à des titres de dette émis à des taux avantageux.

La base d’investisseurs connaît une mutation profonde, et la montée en puissance d’investisseurs plus sensibles aux prix et dont les opérations sont souvent des transactions à effet de levier pourrait accentuer la vulnérabilité des marchés face aux chocs.

Les banques centrales restent les principaux détenteurs nationaux de la dette publique dans de nombreux pays de l’OCDE, mais elles ont réduit la taille de leur bilan, de sorte que le marché est de plus en plus tributaire d’investisseurs plus sensibles aux prix, tels que les fonds spéculatifs, les ménages et certains détenteurs étrangers. Cette nouvelle sensibilité aux prix, qui correspond à bien des égards à une normalisation de la composition des investisseurs, pourrait accroître la volatilité du marché.

Les marchés des obligations d’entreprise ont connu une transformation similaire de leur base d’investisseurs à la suite de la refonte réglementaire d’après 2008, avec une montée en puissance des fonds d’investissement à capital variable, des fonds indiciels cotés (ETF) et, plus récemment, des opérateurs pour compte propre. Les transformations de la base d’investisseurs souverains se répercutent sur le marché de la dette d’entreprise. Les investisseurs disposés à détenir des titres plus risqués en période de rendements faibles pourraient rééquilibrer leurs portefeuilles à mesure que les banques centrales se désengagent, de sorte que les nouvelles émissions d’obligations d’entreprise devront être absorbées par une base d’investisseurs plus restreinte.

Les primes de risque sur la dette d’entreprise sont à des niveaux historiquement bas, mais cette situation n’est pas principalement la conséquence d’une amélioration de la qualité du crédit.

Malgré des niveaux d’emprunt record et une forte incertitude géopolitique, les primes de risque sur la dette d’entreprise sont proches de points bas historiques. Bien que les indicateurs fondamentaux soient positifs – les niveaux de trésorerie sont élevés, les perspectives de bénéfices sont solides et les taux de défaut escomptés sont en baisse –, le bas niveau des primes de risque ne semble pas résulter principalement d’une amélioration de la qualité du crédit des entreprises. Il s’explique en partie par une hausse plus que proportionnelle des rendements souverains de référence, certaines entreprises ayant même des écarts de rendement négatifs par rapport aux obligations souveraines. L’amélioration de la liquidité est un autre facteur important. La réduction des écarts de rendement depuis 2013 résulte principalement de la baisse de la prime de liquidité à la faveur des progrès technologiques et de l’arrivée sur le marché d’investisseurs dont le comportement favorise la liquidité. La plus grande appétence des investisseurs pour les risques a également contribué de manière significative à cette baisse, mais la rémunération du risque de défaut n’a pas diminué. Par conséquent, les pertes attendues en cas de défaut représentent désormais la majeure partie des primes de risque sur la dette d’entreprise.

À mesure qu’elles se tournent vers des financements externes pour soutenir l’expansion de l’IA à forte intensité capitalistique, les entreprises technologiques devraient devenir des émetteurs de premier plan sur les marchés de la dette.

Traditionnellement, le secteur des technologies a davantage recours aux ressources internes et moins aux financements externes que la plupart des autres secteurs. La course à l’IA change cette dynamique. Les leaders de l’IA – principalement des entreprises technologiques américaines – se tournent vers les marchés des obligations d’entreprise et du crédit privé pour financer le développement des technologies, et notamment des centres de données. En 2025, neuf grands acteurs communément appelés « hyperscalers » ont mobilisé 122 milliards USD sur les marchés obligataires, soit près de la moitié du volume de la dette émise par les entreprises technologiques à l’échelle mondiale.

Selon les projections de dépenses d’investissement, ce n’est qu’un début. Ensemble, ces neuf entreprises ont prévu d’engager des dépenses d’investissement cumulées de 4 100 milliards USD entre 2026 et 2030, soit environ 36 % de plus que les dépenses d’investissement totales de l’ensemble des entreprises non financières américaines en 2025. Si la moitié de ces investissements étaient financés sur les marchés obligataires, ces neuf entreprises représenteraient 15 % de la moyenne historique de la dette annuelle émise par des sociétés non financières au niveau mondial. 

Du fait de ces évolutions, les marchés de la dette d’entreprise pourraient devenir plus similaires aux marchés d’actions. Avec 12 % de la capitalisation boursière mondiale, ces neuf entreprises constituent déjà une composante essentielle des marchés mondiaux d’actions. Compte tenu de leur niveau d’endettement actuel généralement faible et de leurs besoins de financement considérables à l’avenir, elles sont en passe d’exercer une influence grandissante sur les marchés de la dette. Conjugué aux énormes besoins de financement liés à l’IA d’autres secteurs, des fournisseurs d’énergie aux entreprises de construction, le financement de l’IA va transformer ces marchés.

Face à la montée des tensions, il est essentiel de préserver la résilience des marchés de la dette pour assurer la croissance à long terme.

En 2025, les marchés de la dette ont gardé un calme relatif malgré la montée des tensions. L’environnement macroéconomique se caractérise par un relèvement des droits de douane, une accentuation des tensions géopolitiques et une forte incertitude liée à l’action publique. Il existe aussi des tensions internes. En définitive, la stabilité et la résilience à long terme des marchés de la dette dépendent de la capacité des pouvoirs publics et des entreprises à garantir la viabilité de leur dette.

Redoubler d’efforts pour promouvoir la prudence budgétaire et améliorer l’efficacité de la dépense publique contribuerait non seulement à gérer le fardeau de la dette actuellement élevé, mais aussi à créer des marges de manœuvre pour investir dans les infrastructures, la transformation numérique et la défense. Cette stratégie permettrait aussi de réduire le risque d’éviction des entreprises, alors que l’accès aux financements sera déterminant à l’heure où les investissements dans l’IA sont appelés à absorber une part importante des flux d’emprunts des entreprises.

Les marchés de la dette jouent un rôle clé pour favoriser l’investissement dans la croissance à long terme. Ils sont parvenus à relever les défis rencontrés jusqu’à présent, mais cette résilience ne va pas de soi. Un cadre de politique monétaire solide et crédible, accompagné d’une gestion efficace de la dette publique, constitue le socle de cette résilience. Il faudra impérativement protéger ce socle pour maintenir la confiance des investisseurs et continuer d’assurer le bon fonctionnement de ces marchés.