Études économiques de l’OCDE : Zone euro 2021

2. Favoriser la convergence conjoncturelle dans la zone euro

Description

Au cours de la première décennie de l’union monétaire, les fluctuations conjoncturelles dans les pays de la zone euro étaient relativement synchrones et d’ampleur similaire. Cette coïncidence a disparu au cours des turbulences financières de 2008 et de la crise de la dette souveraine dans la zone euro qui s’est ensuivie, période pendant laquelle les principales faiblesses de l'architecture de la zone euro sont apparues au grand jour. La reprise a aidé à réduire les disparités entre les pays concernant le chômage et les écarts de production, mais les pays les plus durement touchés par la crise ont mis beaucoup plus de temps à se redresser et, dans certains cas, les conséquences négatives de ces chocs sont devenues endémiques. La crise liée au COVID-19 pourrait entraîner une résurgence de la désynchronisation conjoncturelle au sein de la zone euro, risquant d’exacerber les divergences économiques entre les États membres et mettant à l’épreuve la stabilité macroéconomique de l’union monétaire.

La divergence des trajectoires conjoncturelles dans les pays de la zone euro trouve son origine dans la diversité de leurs structures économiques et de leurs institutions. Cela étant, ces différences sont amplifiées par les particularités de l’architecture de la politique économique de l’union monétaire – telles que l’absence d’un mécanisme commun de stabilisation budgétaire – et par les frictions persistantes affectant le fonctionnement du marché du travail et du marché financier communs. Il est indispensable de réformer le cadre de la politique économique commune de la zone euro tout en engageant des réformes pour améliorer la mobilité de la main-d’œuvre et des capitaux entre les membres de la zone euro afin de favoriser la convergence conjoncturelle au sein de l’union monétaire.

Une forte synchronisation conjoncturelle est indispensable au bon fonctionnement d’une union monétaire, car elle facilite la coordination des cadres budgétaires nationaux et la mise en œuvre efficace d’une politique monétaire commune. Dans la zone euro, l’hétérogénéité des structures économiques, l’intégration incomplète des marchés du travail et des marchés financiers et certaines particularités majeures de l’architecture – telles que l’absence d’une capacité commune de stabilisation budgétaire – ont contribué à l’apparition de grandes disparités concernant l’ampleur et le tempo des cycles d’activité au lendemain de la crise de la dette souveraine européenne. Une telle divergence des dynamiques conjoncturelles est importante car elle pourrait aller jusqu’à engendrer une divergence des trajectoires économiques à moyen terme par des effets d’hystérèse, ce qui mettrait en péril la convergence économique et la cohésion européenne.

Le risque de résurgence d’une divergence conjoncturelle dans la zone euro est particulièrement grave dans les circonstances actuelles, dans la mesure où les pays membres sont diversement touchés par les conséquences économiques de la crise liée au COVID-19. Dans ce contexte, il existe un risque concret que la crise actuelle sape davantage la convergence des trajectoires économiques, ce qui finirait par fragiliser la stabilité économique de l’union monétaire dans son ensemble.

Il faut donc engager des réformes structurelles de l’architecture de la zone euro afin d’améliorer le fonctionnement de l’union monétaire et sa capacité à faire face à d’importants chocs économiques affectant diversement les économies de la zone euro, tels que ceux résultant de la pandémie de COVID-19. Dans ce contexte, la mobilité transfrontalière de la main-d’œuvre doit être préservée jusqu'à la fin de la pandémie et encore renforcée à moyen terme. Les obstacles subsistant à la naissance d’un marché financier commun fluide devraient être supprimés pour réduire le risque de fragmentation. Enfin, une capacité budgétaire commune, par exemple sous la forme d'un régime de réassurance chômage, complèterait la capacité des États membres de la zone euro de mener une politique budgétaire contracyclique. Ces réformes devraient être assorties de réformes structurelles mises en œuvre dans les différents pays membres en vue de renforcer leur résilience économique intérieure, de façon à faciliter la capacité d’adaptation de chacun d’eux aux chocs conjoncturels.

La divergence conjoncturelle dans la zone euro a des racines profondes

La théorie classique des zones monétaires optimales met l’accent sur le fait que la convergence structurelle, la mobilité factorielle et l’intégration des finances publiques sont des conditions préalables à la fluidité de fonctionnement d’une union monétaire (Mundell, 1961 ; Kenen, 1969 ; McKinnon, 1963). Une convergence structurelle requiert une plus grande similarité des structures économiques des économies participantes, de façon à limiter les éventuels chocs asymétriques qu’une politique monétaire unique pourrait peiner à contrer. La mobilité factorielle est nécessaire car, en présence d’un choc propre à un pays, les facteurs de production doivent être ajustés si les prix relatifs ne peuvent l’être. Pour parvenir à une intégration des finances publiques, un système de transferts budgétaires entre les pays membres est indispensable pour aider les régions frappées par des chocs plus virulents pendant les périodes de crise.

Nombre de caractéristiques d’une zone monétaire optimale ont d’emblée fait défaut à l’architecture de la zone euro. Pourtant, les chocs, généralement assourdis, ayant perturbé le cycle d’activité jusqu’à la crise financière mondiale ont occulté ces lacunes structurelles. Au cours de la première décennie de l’union monétaire, les fluctuations conjoncturelles dans les pays de la zone euro ont été relativement synchrones, d’une ampleur similaire et modérées. Pendant la même période, les disparités des taux de chômage et d’inflation ont progressivement régressé. Cette concordance des cycles d’activité a pris fin pendant la crise de la dette souveraine européenne de 2011-12, alors que la divergence des écarts de production et des taux de chômage dans les pays de la zone euro était forte en conséquence de l’importante asymétrie des chocs réels et financiers, qui ont mis au jour certaines faiblesses essentielles du fonctionnement économique de la zone euro (graphique 2.1).

Graphique 2.1. Les cycles d’activité dans la zone euro ont divergé pendant la crise

Données annuelles

Note : La ZE11 se compose des pays suivants : l’Allemagne, l’Autriche, la Belgique, l’Espagne, la Finlande, la France, l’Irlande, l’Italie, le Luxembourg, les Pays-Bas et le Portugal. La ZE17 englobe tous les autres membres de la zone euro qui sont également membres de l’OCDE.

Source : OCDE (2021), Perspectives économiques de l’OCDE : Statistiques et projections (base de données), et mises à jour.

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La diversité des structures économiques engendre une dispersion conjoncturelle

La composition sectorielle a une incidence sur les caractéristiques du cycle d’activité d’une économie, telles que sa durée et son ampleur, et détermine la vulnérabilité d’un pays face à des chocs économiques spécifiques. La symétrie des chocs au sein d’une union monétaire dépend donc de l’homogénéité des structures économiques des régions qui la composent. La zone euro comprend des pays aux structures économiques différentes, ce qui transparaît dans la grande diversité des sources sectorielles des fluctuations conjoncturelles agrégées (Orlandi et al., 2004) et expose ses États membres à un risque plus élevé de chocs idiosyncratiques.

Dans les années qui ont suivi l’entrée en vigueur de l’union monétaire, conjuguée à l’élargissement du marché unique, la disparition des obstacles aux échanges et à l'investissement a abouti à une agglomération spatiale des activités économiques en fonction des avantages concurrentiels nationaux ou régionaux (Fontagné et Freudenberg, 1999 ; Mongelli et. al, 2016). L’intensification de la concurrence et l’accroissement des économies d’agglomération ont favorisé une concentration sectorielle qui a entraîné une divergence plus grande des structures de production des économes de la zone euro (graphique 2.3, partie A). L’extension des chaînes d’approvisionnement au-delà des marchés locaux a encore renforcé la spécialisation des activités économiques. Dans la zone euro, les échanges d'intrants intermédiaires ont rapidement crû, leur contribution au PIB ayant presque doublé entre 1990 et le début des années 2000, pour se stabiliser ensuite à des niveaux relativement élevés (Gunnella et al., 2019). Le développement de liens industriels plus forts entre les pays de la zone euro aurait pu être un facteur de renforcement de la convergence conjoncturelle. Pourtant, ces dix dernières années, le renforcement des chaînes de valeur transnationales européennes n’a pas semblé être corrélé avec une plus grande synchronisation conjoncturelle des économies de la zone euro (graphique 2.2, partie A). Cette situation peut s’expliquer par l’hétérogénéité du développement des réseaux industriels internationaux, en termes de couverture globale, de liens géographiques et de position respective de chacune de ces économies dans les chaînes de valeur mondiales (graphique 2.2, partie B).

Graphique 2.2. Les chaînes de valeur mondiales n’ont pas renforcé la convergence conjoncturelle

Note : 1. Somme des indices de participation en aval et en amont. 2. La participation aux CVM est la somme de la participation en amont (part de la valeur ajoutée étrangère intégrée dans les exportations brutes, en proportion de la part de valeur ajoutée locale) et de la participation en aval (part de la valeur ajoutée locale intégrée dans les exportations de pays tiers, en pourcentage de leurs exportations brutes).

Source : OCDE, base de données des tableaux internationaux des entrées-sorties (TIES), 2018.

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L’importante hétérogénéité des liens industriels internationaux entre les pays de la zone euro tient aux spécificités qui différencient la structure économique de chacune de ces économies, telles que leur position respective par rapport à la frontière de productivité et leur spécialisation sectorielle (Crosculo et al., 2016). Ainsi, la chaîne d’approvisionnement de l’industrie automobile s’étend dans certains pays du noyau dur de la zone euro (comme l’Allemagne, l’Espagne, la France et Italie) et dans la plupart des pays centraux d’Europe orientale, mais son empreinte est limitée dans les pays du nord de l’Europe (y compris les pays baltes) et dans les autres économies méditerranéennes (comme le Portugal et la Grèce). Dans l’ensemble, ces différences favorisent l'élasticité inégale des échanges par rapport au revenu qui détermine les différentes mesures prises par les pays de la zone euro face aux chocs affectant tel ou tel secteur et, de ce fait, sont susceptibles d’accentuer la divergence conjoncturelle au sein de la zone euro.

Même en prenant en considération la même chaîne de valeur sectorielle, certaines économies sont situées plus en amont que d’autres (la part de leur valeur ajoutée intégrée dans les exportations de pays tiers y est donc plus élevée). Les industries d’amont plus éloignées des consommateurs finaux étant plus exposées aux chocs de la demande et les industries d’aval étant comparativement plus vulnérables aux chocs de l’offre, plus haut dans la chaîne de valeur, ces différences peuvent expliquer l’apparition de réponses économiques différentes même en cas de chocs se faisant sentir tout au long de la même chaîne de valeur sectorielle (Acemoglu et al., 2015 ; Carvalho, 2014 ; OCDE, 2013).

L’émergence d’une concentration régionale dans l’industrie manufacturière et dans le secteur des services financiers, par exemple, transparaît dans l’amplification de la dispersion internationale des parts de la valeur ajoutée brute (VAB) de secteurs clés (graphique 2.3, partie B). Dans les activités manufacturières, qui jouent traditionnellement un rôle important dans la dynamique conjoncturelle de la zone euro (Orlandi et al., 2004), cette divergence a été particulièrement prononcée ; en dépit d’une évolution générale en faveur du secteur des services, l’Autriche, l’Allemagne, l’Irlande et la Finlande sont parvenues à conserver une forte part de production industrielle alors que d’autres pays (comme la Belgique, les Pays-Bas, la France, l’Espagne, la Grèce, le Portugal et le Luxembourg) ont connu une désindustrialisation considérable. La spécialisation accrue des économies de la zone euro peut également s’observer au vu de la dispersion croissante des indices de spécialisation de Krugman calculés pour chaque pays de la zone euro (graphique 2.3, partie A). Ces indices rendent compte du poids d’un secteur dans la structure de production d’un pays donné, par rapport au poids du même secteur dans la production totale de l’UE.

Si les structures économiques des pays de la zone euro divergent depuis le passage à l’euro, les régions de la zone euro restent plus homogènes, d’un point de vue industriel, que celles des États-Unis – qui forment une union monétaire d’une taille similaire (graphique 2.3, partie A). Malgré une hétérogénéité industrielle relativement moindre, la dispersion transversale de la croissance du PIB dans les pays de la zone euro est généralement plus forte que celle mesurée à l’échelle des différents États américains, et culmine durant les périodes de fléchissement de l’activité (graphique 2.3, partie C). Cet état de fait donne à penser que la polarisation industrielle ne peut expliquer à elle seule la divergence relativement élevée des cycles d’activité observables dans les économies de la zone euro et donc qu’en Europe, une grande partie de celle-ci doit provenir des cadres politiques et institutionnels propres à la zone euro, comme ceux qui concernent le fonctionnement du marché du travail et du marché financier communs.

Graphique 2.3. Les différences des structures industrielles entre les membres de la zone euro ont augmenté

Note : 1. L’indice de spécialisation de Krugman (ISK) est une mesure de la spécialisation largement utilisée. Il peut être considéré comme un indice de spécialisation relative par rapport à un autre pays ou par rapport à un groupe de référence, en l’occurrence la ZE11. Il se définit comme la somme absolue de la part de la valeur ajoutée produite par un secteur générique i dans un pays par rapport à la même part dans un pays de référence. Le graphique montre l’écart-type de l’indice de spécialisation de Krugman dans les pays de la ZE11 (colonnes) et aux États-Unis (courbe). 2. Valeur ajoutée brute des secteurs selon la nomenclature NACE. 3. Coefficient de variation de la croissance annuelle du PIB dans les 50 états des États-Unis et dans les pays de la ZE17. La ZE17 englobe tous les autres membres de la zone euro qui sont également membres de l’OCDE.

Source : OCDE (2020), Perspectives économiques de l’OCDE : statistiques et projections (base de données) ; Eurostat.

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La mobilité limitée de la main-d'œuvre bride la convergence des marchés du travail

Le droit et les politiques du travail déterminent les modes de fonctionnement des marchés du travail, amplifiant ou atténuant les chocs économiques et, partant, influant sur la dynamique conjoncturelle. Les régimes de protection sociale et les mécanismes de négociation salariale déterminent les interactions entre l’emploi, la consommation des ménages et la production, qui sont pour partie des facteurs de fluctuation de la production pendant les chocs. Le renforcement des dispositifs de protection sociale, notamment des régimes d'indemnisation du chômage et des programmes de chômage partiel – tels que ceux financés par l'instrument SURE –, permet de lisser les fluctuations de l’emploi et de la consommation durant les périodes de récession économique (OCDE, 2018a ; Hijzen et Venn, 2011 ; OCDE, 2014). Ces dispositifs réduisent les fluctuations conjoncturelles, en accroissant la capacité d’absorption des chocs lors d’une crise.

Dans la zone euro, la diversité des politiques et des institutions nationales du marché du travail contribue à la divergence des mesures économiques prises même face à des chocs économiques similaires. Dans l’UE, tous les pays membres n’offrent pas le même niveau de protection de l’emploi, mises à part certaines exigences minimales communes découlant de la législation de l’UE et d’autres obligations internationales. Le Traité sur le fonctionnement de l’Union européenne (TFUE) dispose que le rôle de la législation européenne commune se limite aux normes transnationales élémentaires relatives à l’emploi, comme les droits fondamentaux des travailleurs, la lutte contre les discriminations au travail et les droits à une sécurité minimale de l’emploi. À ces dispositions conventionnelles se sont ajoutées un certain nombre de nouvelles règles relatives au marché du travail (par exemple, la directive relative à des conditions de travail transparentes et prévisibles et la proposition de directive relative à des salaires minimaux présentée par Commission). Toutefois, la protection sociale, la réglementation des salaires et les licenciements ne relèvent pas explicitement des compétences de l'UE, alors qu’elles déterminent pour l’essentiel la dynamique du marché du travail pendant les périodes de fléchissement de l’activité économique et les reprises qui suivent. Par conséquent, les marchés du travail de la zone euro s’inscrivent chacun dans des cadres institutionnels très disparates et réagissent différemment aux chocs (graphique 2.4, partie A et partie B).

La coordination des politiques de l'emploi de l'UE au moyen d'évaluations par les pairs, dans le cadre desquelles les pays membres mettent en commun les meilleures pratiques et examinent les priorités de réforme et de l'action publique, a permis d'assurer au cours des dernières décennies une certaine convergence des marchés du travail de l'UE, ce qui devrait renforcer leur résilience face aux chocs économiques. Le Semestre européen aide en outre les autorités nationales à s’attacher à mettre en œuvre leur programme de réformes conformément aux priorités établies par la Commission dans la stratégie annuelle pour une croissance durable. Les recommandations spécifiques par pays fournissent des orientations adaptées à chaque État membre sur la manière de stimuler l'emploi, la croissance et l'investissement, tout en conservant des finances publiques saines.

Graphique 2.4. Les marchés du travail de la zone euro réagissent différemment aux chocs

Note : 1. Coefficients résultant de l’estimation d’une version différente de la loi d’Okun définis comme (y - y*) = β(u – u*), sachant que y* et u* représentant le logarithme du niveau naturel de production et le NAIRU, y - y* est l’écart de production pour l’économie totale et u – u* le chômage conjoncturel. La période d’estimation est comprise entre 1999 et 2018, les données sont annuelles.

Source : OCDE (2020a), "Aplatir la courbe du chômage ? Des politiques pour limiter les difficultés sociales et favoriser une reprise rapide du marché du travail"; OCDE (2020), Perspectives économiques : statistiques et projections (base de données).

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Après la crise de 2008, les importantes disparités de la dynamique des marchés du travail ont contribué à la divergence des trajectoires économiques dans les économies de la zone euro. Dans certains pays, comme l’Espagne, la Grèce, le Portugal et les pays baltes, le chômage a massivement progressé, en partie en raison de la différence de leurs institutions et politiques de travail qui a eu pour effet d’accentuer les problèmes d’appariement sur les marchés du travail et d’amplifier le chômage de longue durée. À l’inverse, en Allemagne, le chômage a presque été réduit de moitié entre 2007 et 2019. En outre, l’allongement des périodes de chômage a laissé des séquelles sur les travailleurs, finissant par peser sur la productivité du travail et le potentiel de production. Toutefois, pendant la phase de reprise qui a suivi la crise financière mondiale, la convergence des marchés du travail dans la zone euro s'était considérablement accrue. Dans les circonstances actuelles, des chocs idiosyncratiques frappant les marchés du travail risquent de survenir à nouveau après la crise du COVID-19.

La mobilité transfrontalière de la main-d'œuvre peut contribuer à atténuer les disparités entre les marchés du travail nationaux, réduisant la probabilité que s’installe un chômage de longue durée et donc le risque d’hystérèse faisant suite à un choc économique. Cela étant, la mobilité de la main-d’œuvre entre pays de la zone euro, bien qu'elle ait progressé pendant les années qui ont précédé la crise actuelle, reste toujours limitée par rapport à ce que l’on peut observer dans d'autres unions monétaires (encadré 2.1), et elle a été considérablement entravée pendant la pandémie.

Encadré 2.1. La mobilité comme mécanisme d’ajustement des marchés du travail de l’UE et des États-Unis

Une forte mobilité de la main-d'œuvre est l’une des caractéristiques qui définissent une zone monétaire optimale (Mundell, 1961). Cette mobilité facilite les ajustements macroéconomiques en résorbant les écarts régionaux du chômage au sein d’une union monétaire. La mobilité interne fait baisser les coûts du chômage découlant des chocs économiques en favorisant le rééquilibrage des dynamiques divergentes des marchés du travail locaux. De premiers travaux portant sur son rôle de rééquilibrage des marchés du travail ont mis en évidence l’importance de la mobilité de la main-d'œuvre dans ce processus d’ajustement, en montrant que l’afflux de travailleurs vers les bassins d’emploi joue plus sur les taux de chômage locaux que les créations d’emploi au niveau local (Blanchard et Katz, 1992).

Aux États-Unis, les migrations inter-états n’ont cessé de reculer depuis les années 80, en partie en raison des évolutions démographiques et d’autres facteurs sociaux et économiques, comme une plus forte accession à la propriété et une meilleure synchronisation conjoncturelle des États (Blanchflower et Oswald, 2013), tandis qu’en Europe, la mobilité de la main-d'œuvre a été orientée à la hausse, ayant presque doublé depuis le passage à l’euro, ce qui a rapproché ces deux unions monétaires sur ce plan. Cela étant, en dépit de la résorption de l’écart, l’élasticité de la mobilité de la main-d'œuvre face aux chocs économiques reste nettement plus faible en Europe qu’aux États-Unis.

Au lendemain de la crise financière mondiale, si les flux de mobilité des pays ayant un chômage haut vers les pays dont le volant de ressources en main-d'œuvre inutilisées est peu élevé ont augmenté (Arpaia et al., 2014), ils n’ont pas été suffisamment importants pour faire baisser sensiblement le chômage dans les pays d'origine (Elsner et Zimmermann, 2013 ; Bräuninger et Majowski, 2011). Selon les estimations présentées dans les études ayant comparé l’évolution de la mobilité de la main-d'œuvre face au chômage dans les deux zones monétaires pendant la crise, la mobilité des travailleurs en Europe a été deux fois moins élevée qu’aux États-Unis (Dao et al., 2017). D’autres études concluent que l’élasticité moyenne de la taille de population face aux chocs d’emploi est largement inférieure dans la zone euro qu’aux États-Unis, avec des estimations ponctuelles respectives de 0.2 et de 0.8 point (Basso et al., 2018). Cela signifie qu’après un choc faisant reculer l’emploi de 10 %, seulement 2 % de la population quitteraient le pays de la zone euro touché, contre 8 % aux États-Unis. La mobilité de la main-d'œuvre étant, dans la zone euro, un mécanisme d’ajustement moins important en réponse à des chocs affectant la demande de main-d'œuvre, l’ajustement du marché du travail ne peut y avoir lieu que par des réactions plus marquées et plus persistantes des taux d’emploi et d’activité (Beyer et Smets, 2015).

La fragmentation des marchés financiers a été source de divergence des cycles économiques

La crise financière mondiale et la crise de la dette souveraine européenne qui a suivi ont mis à rude épreuve le fonctionnement des marchés financiers communs européens. Au plus fort de la crise de la dette souveraine européenne, la dépréciation aux prix du marché des portefeuilles d’obligations souveraines avait exposé les banques à une montée des risques de crédit et une augmentation des coûts de financement. La baisse de taux d’intérêt directeurs n’a pas suffi à compenser la hausse des primes de risque dans la plupart des pays les plus touchés. Les financements de marché, depuis toujours sous-développés dans la plupart des économies européennes, ne se sont pas substitués au crédit bancaire, plaçant les emprunteurs face à des contraintes de liquidité croissantes et des coûts de financement élevés. Dans les pays les plus durement touchés par la crise de la dette souveraine, les banques ont répercuté la hausse des coûts d’emprunt sur les entreprises, ce qui a accru le coût des nouveaux financements et de refinancement de la dette. Les petits emprunteurs en ont particulièrement pâti (BEI, 2016).

Lorsque des difficultés financières asymétriques sont apparues dans les économies de la zone euro, l’union des marchés des capitaux s’est dissoute et les marchés de capitaux se sont fragmentés entre les différents pays, engendrant une disparité des conditions financières (graphique 2.5, partie A). Après la crise de la dette souveraine, la mobilité internationale des capitaux n’a pas permis de mettre un terme à ce processus. En fait, la fragmentation financière a été renforcée par une réduction régulière des positions internationales des banques du secteur de l'intermédiation financière dans la zone euro (graphique 2.5, partie A).

Graphique 2.5. Après la crise financière mondiale, la fragmentation financière s'est accrue et les prêts transfrontaliers des banques ont diminué

Note : 1. Positions internationales des banques de la zone euro dans la zone euro.

Source : Entrepôt de données statistiques de la BCE ; et statistiques bancaires internationales de la BRI.

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Au lendemain de la crise financière mondiale, dans les pays où les turbulences financières ont été les plus fortes, l’accentuation des contraintes pesant sur les institutions de financement a contribué à un phénomène de contraction du crédit qui a exacerbé la contraction de l’activité économique et ralenti la reprise. Pour certaines économies de la zone euro, cette contraction du crédit a été telle qu’elle a eu de larges effets sur l’investissement, même après la crise, notamment dans le secteur privé, ce qui a alimenté une divergence déstabilisante des trajectoires économiques à moyen terme (graphique 2.6). Dans la zone euro, l’asymétrie des frictions financières est un facteur essentiel de la divergence conjoncturelle et une plus grande intégration, alliée à une meilleure résilience d’un marché financier européen commun, est une condition indispensable à la convergence conjoncturelle.

La fragmentation passée des marchés financiers dans la zone euro a été favorisée par trois facteurs distincts : la présence de banques en difficulté ; la fragilité et l’instabilité des liens financiers transfrontaliers ; et le sous-développement généralisé des financements de marché qui n’ont pu compenser le reflux du crédit bancaire. Des mesures ont été prises depuis la crise financière mondiale pour renforcer la résilience des marchés financiers de la zone euro. Il faut toutefois aller encore plus loin : les intermédiaires européens doivent être consolidés, leurs liens internationaux encore améliorés et de nouveaux efforts devront être déployés pour développer les financements de marché en renfort des prêts bancaires.

Graphique 2.6. Au lendemain de la crise financière mondiale, la baisse de l’investissement des entreprises a été asymétrique

Note : 1. Pays membres de la zone euro qui sont également membres de l'OCDE (soit 17 pays). 2. Moyenne 2009-10, en pourcentage du PIB potentiel. 3. Différence, en points de pourcentage, entre le taux de croissance annuel moyen de la formation brute de capital fixe des entreprises non financières, à prix constants, de 2012 à 2017, et le même taux de croissance annuel moyen de 1999 à 2006.

Source : OCDE (2020), Perspectives économiques de l’OCDE : Statistiques et projections (base de données), et mises à jour.

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L’absence de capacité budgétaire commune amplifie la divergence conjoncturelle

Dans une union monétaire, une capacité budgétaire commune constitue un des principaux outils de stabilisation du cycle économique et de convergence conjoncturelle, et elle fait toujours défaut à la zone euro. Les études à ce sujet semblent indiquer que l’existence de dispositifs budgétaires communs amortissant les chocs joue un rôle important pour la stabilisation économique en raison de la mutualisation des risques au sein de grandes régions économiques, comme les États-Unis et le Canada. Selon les estimations, les impôts et transferts fédéraux compensent, aux États-Unis, chaque dollar perdu du revenu régional à hauteur de 20 à 30 cents (Sala-i-Martin, 1996 ; Bayoumi et Masson, 1995). Les impôts américains sur le revenu des sociétés collectés à l’échelon fédéral sont l’instrument le plus efficace de stabilisation en cas de chocs subis conjointement alors que les prestations de sécurité sociale et les impôts sur le revenu des personnes physiques jouent un plus grand rôle dans la stabilisation des chocs asymétriques (Nikolov et Pasimeni, 2019).

Les dépenses budgétaires et la stabilisation des finances publiques dans la zone euro sont principalement du ressort de chaque État membre. Dans le cas de chocs de grande ampleur frappant la zone monétaire, la stabilisation exige une importante coordination qui s’est jusque-là révélée difficile à instaurer. Le budget de l’Union européenne est peu élevé par rapport à la somme des budgets de ses pays membres, puisqu’il représente approximativement 1 % du PIB de l’UE. À titre de comparaison, le budget fédéral des États-Unis représente environ 20 % du PIB du pays, ce qui montre aussi que les responsabilités de l'administration fédérale des États-Unis sont plus vastes que celles de l'UE (graphique 2.7). En outre, le budget de l’UE remplit principalement une fonction allocative sans rapport avec les besoins de stabilisation, l’UE ne disposant d’aucun moyen d’action budgétaire permettant de compenser entre ses membres les chocs conjoncturels hétérogènes. Par conséquent, les estimations montrent que l’impact redistributif et stabilisateur net du budget de l’UE est largement inférieur à celui des États-Unis (Pasimeni et Riso, 2019).

Graphique 2.7. Dépenses publiques par niveau administratif

En pourcentage du PIB, 2018

Note : États des États-Unis et administrations locales/centrales des pays de l’UE

Source : US Census Bureau ; et Eurostat.

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Après la crise de 2008, en l’absence de transferts budgétaires de quelque nature que ce soit et face à des objectifs budgétaires contraignants, les pays en difficulté budgétaire ont dû procéder à des assainissements procycliques dommageables de leurs finances publiques qui ont exacerbé l’affaissement de leur demande intérieure et amplifié leur divergence économique par rapport aux autres pays de la zone euro. Dans ce contexte, un mécanisme commun de stabilisation budgétaire aurait pu permettre d'éviter une aggravation de la récession économique. Il aurait également pu contribuer à un dosage plus équilibré des politiques économiques.

Renforcer la résilience des marchés du travail face aux fluctuations du cycle économique

Des marchés du travail plus résilients peuvent atténuer les disparités dans les cycles économiques, avec à la clé une meilleure capacité des pays de la zone euro à absorber les chocs économiques et à accélérer la reprise. La mobilité de la main-d’œuvre constitue un mécanisme d’ajustement supplémentaire pour le marché du travail, qui contribue à réduire les écarts entre pays en termes de sous-emploi de la main-d'œuvre grâce à la réaffectation temporaire de travailleurs. Si les politiques du marché du travail relèvent principalement de la responsabilité des États membres, l’UE peut prêter son concours aux autorités nationales dans les efforts qu’elles déploient en octroyant des financements, en mettant en avant les meilleures pratiques ou en dispensant des conseils sur les actions à mener, notamment dans le cadre du Semestre européen. Ce dispositif de surveillance multilatérale pour la coordination des politiques économiques a aidé les autorités nationales à s’attacher à mettre en œuvre leur programme de réformes conformément aux priorités adoptées par l'UE. Des réformes structurelles sont aussi nécessaires au niveau européen pour créer un marché du travail plus harmonisé à l’échelle de la zone euro.

Les outils européens à l’appui des actions menées pour renforcer la résilience des marchés du travail nationaux

Les politiques et les cadres du marché du travail qui facilitent l’absorption des chocs sur le marché du travail peuvent être classés en deux catégories. La première englobe les politiques qui visent à préserver les emplois viables en période de récession, la seconde recouvre celles qui encouragent la transition des travailleurs licenciés vers de nouveaux emplois, notamment en leur permettant d’acquérir de nouvelles compétences et en les aidant dans leur recherche d’emploi. Les pays de la zone euro doivent redoubler d’efforts pour renforcer la résilience de leurs marchés du travail au regard de ces deux axes.

Les dispositifs de maintien dans l’emploi contribuent à atténuer l’impact des chocs économiques sur le chômage

La crise du COVID-19 a confirmé l'un des enseignements tirés de la crise financière mondiale, selon lequel des dispositifs de maintien dans l'emploi bien pensés permettent d’atténuer les retombées qu’ont sur le chômage les récessions économiques marquées (OCDE, 2018b ; Hijzen et Venn, 2011 ; OCDE, 2020b). Ces dispositifs peuvent prendre la forme de programmes de chômage partiel ou de chômage technique qui subventionnent directement les heures non travaillées, comme le Kurzarbeit en Allemagne, la Cassa Integrazione Ordinaria en Italie ou l’activité partielle en France. Ils peuvent également passer par des subventions salariales correspondant aux heures travaillées ou utilisées pour compléter les revenus des travailleurs en horaires réduits, comme la mesure d’urgence temporaire des Pays-Bas.

Au début de la crise du COVID-19, de nombreux pays ont modifié les dispositifs de maintien dans l’emploi existants pour qu’ils soient davantage utilisés, notamment en simplifiant l’accès, en étendant leur couverture aux travailleurs non permanents et en les rendant plus généreux (OCDE, 2020c). Parallèlement, l’UE a apporté une aide financière aux dispositifs nationaux de maintien dans l’emploi par l’intermédiaire de l’instrument SURE. Après le choc provoqué par la crise du COVID-19, ces mesures ont contribué à la résilience relative des marchés du travail de certains pays de la zone euro par rapport à d’autres. Dans ce contexte, il est essentiel d’inciter les États membres à renforcer les dispositifs de maintien dans l'emploi à utiliser en cas de difficultés économiques temporaires. Le principal défi à relever à l’avenir consistera à trouver le juste équilibre entre une aide suffisante au maintien dans l’emploi pour les emplois menacés de suppression mais probablement viables à plus long terme, et un encouragement à une redistribution rapide et sans heurts des emplois pour tous les autres (OCDE, 2020c).

Dans ce contexte, les mesures de soutien à la mobilité de la main-d’œuvre et les programmes de formation peuvent être étendus aux travailleurs encore bénéficiaires des dispositifs de maintien dans l’emploi, par exemple en autorisant les travailleurs en chômage partiel à s’inscrire auprès du service public de l’emploi pour bénéficier d’un accompagnement (OCDE, 2020c). Les analyses de l’OCDE montrent que des interventions précoces – y compris avant la suppression des emplois – peuvent favoriser des transitions professionnelles dans de bonnes conditions (OCDE, 2018b ; OCDE, 2020d). Par ailleurs, il est possible de promouvoir la participation des travailleurs en horaires réduits aux programmes de formation afin d’améliorer la viabilité de leur emploi actuel ou leurs chances d’en trouver un autre (OCDE, 2020a). Plusieurs pays européens encouragent la formation pendant le chômage partiel en fournissant des incitations financières aux entreprises ou aux travailleurs (notamment en Allemagne et en France), tandis que dans quelques autres, la participation à la formation professionnelle est requise pour pouvoir prétendre aux prestations versées au titre des dispositifs de maintien dans l’emploi (par exemple aux Pays-Bas).

Des politiques d’activation fortes et une législation sur la protection de l’emploi équilibrée à l’appui du fonctionnement du marché du travail, y compris pendant la phase de redressement

La législation sur la protection de l’emploi doit favoriser un juste équilibre entre la sécurité de l’emploi et les incitations à la réallocation des emplois (OCDE, 2020c). Une fois passé le creux de la vague de la crise financière mondiale, certains pays de la zone euro sont parvenus à accélérer le redressement du marché du travail ou à le généraliser en renforçant les incitations des employeurs à embaucher, au moyen par exemple d’une baisse du montant des indemnités de licenciement (notamment en Espagne, en Grèce et aux Pays-Bas) ou de dispositifs plus flexibles de fixation des salaires et de réformes la négociation collective (comme en Belgique et en Slovénie ; OCDE, 2019), et en engageant des réformes destinées à dynamiser l’emploi, comme ce fut le cas en Italie (Loi sur l’emploi) et en France (train de réformes du marché du travail de 2017).

Pour que le marché du travail se redresse rapidement, il faut que les travailleurs qui perdent leur emploi puissent vite retrouver du travail. Les données laissent à penser que les politiques actives du marché du travail font reculer le chômage et permettent aux demandeurs d’emploi de retrouver plus rapidement du travail (Scarpetta, 1996 ; Boone et van Ours, 2004 ; Bassanini et Duval, 2006). Il faut renforcer les mesures d’activation en augmentant les dépenses qui y sont consacrées et en optimisant leur efficacité dans les pays de la zone euro où elles sont aujourd’hui insuffisamment développées ou efficaces, comme la Grèce, l’Italie et la Lituanie (OCDE, 2019). En période de crise, les services publics de l’emploi doivent développer considérablement leurs capacités et cibler plus efficacement les catégories de population et les secteurs d’activité qui sont le plus durement touchés (comme le tourisme et les transports avec la crise actuelle). Pour l’heure, un soutien actif de la part des services de l'emploi en faveur des transitions professionnelles, notamment des reconversions, complété par des mesures d'incitation à l'embauche et à la transition correctement ciblées constitue le moyen le plus efficace de soutenir la reprise économique.

L’UE dispose de plusieurs outils à même de soutenir les mesures d’activation dans les pays de la zone euro, comme le Fonds social européen (FSE), le Fonds européen d’ajustement à la mondialisation (FEM) et le plan de relance « Next Generation EU ». Le FSE (appelé FSE+ dans le cadre de la période de programmation 2021-2027) est le principal outil de promotion de l’emploi et de la cohésion sociale en Europe ; il est ciblé sur les demandeurs d’emploi, en particulier ceux qui sont peu qualifiés ou qui ont perdu en compétences, comme les chômeurs de longue durée. Le FEM participe au financement de mesures d’aide ponctuelles et limitées dans le temps à l’appui des politiques actives du marché du travail, ciblées sur les travailleurs qui ont perdu leur emploi lors de restructurations majeures. Jusqu'en 2020, une telle intervention n'était possible qu'à la suite de restructurations résultant de la mondialisation ou d'une crise particulière (graphique 2.8). À la suite de la pandémie de coronavirus, les critères d’intervention qui déterminent si un État membre peut prétendre à bénéficier de l’aide du Fonds ont été élargis, de façon à aider les travailleurs licenciés en raison d'une restructuration.

Graphique 2.8. Le nombre de restructurations financées par le FEM reste limité

Nombre de restructurations par secteur et total

Source : Commission européenne.

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Bien qu'il soit encore tôt pour évaluer son efficacité, l’augmentation des ressources allouées au FEM, l’élargissement des critères d’intervention et la suppression de l’obligation de justifier le motif des licenciements constituent autant de mesures encourageantes en vue d’optimiser l’efficacité et la rapidité de cet instrument. Pour accroître l’impact du FEM au lendemain de la crise, les autorités européennes devraient envisager de revoir les procédures de demande, de manière à éviter les procédures d’approbation fastidieuses par le Parlement et le Conseil, qui sont aujourd’hui obligatoires pour chaque projet (OCDE, 2018a). Le contrôle politique sur les dépenses du FEM, par l’intermédiaire du Parlement et du Conseil, devrait être limité à la définition des conditions d’accès à haut niveau sans englober la validation de chaque projet. Autrement dit, une fois que des critères clairs d’ouverture des droits auront été établis par les autorités politiques, leur vérification ne devra plus relever que de la seule responsabilité de la Commission.

Encadré 2.2. Enseignements tirés de vingt années de mobilité de la main-d’œuvre dans l’UE

Les caractéristiques de la mobilité des travailleurs à l’intérieur de l’UE ont évolué ces dix dernières années

Au cours des dix premières années qui ont suivi le lancement de l’euro, la mobilité des travailleurs au sein de l’UE a été principalement tirée par les écarts de revenus et de salaires entre les États membres d’Europe de l’Est et ceux d’Europe de l’Ouest. Entre 2004 et 2007, l’adhésion de 10 pays d’Europe centrale et orientale a entraîné d’importants flux est-ouest de travailleurs. À cette période, la dynamique de la mobilité transfrontalière a été modifiée par les restrictions temporaires à la mobilité de la main-d’œuvre imposées dans de nombreux pays de l’UE-15, déviant les travailleurs vers des pays dotés de politiques de mobilité plus souples, comme le Danemark, l’Irlande, la Suède et le Royaume-Uni (Boeri et Brücker, 2005).

Au lendemain de la crise financière mondiale, les déterminants de la mobilité à l’intérieur de l’UE ont changé et les écarts entre les pays en termes de résultats du marché du travail sont devenus un facteur clé des flux transfrontaliers de main-d’œuvre, surtout entre membres de la zone euro (Rosini et Markiewicz, 2020). Entre 2013 et 2017, l’Espagne a perdu près de 500 000 habitants sous l’effet de la mobilité, alors que l’Allemagne et le Royaume-Uni en ont accueilli 1.5 million. L’intensification des flux de mobilité au sein de la zone euro s’est accompagnée d’une augmentation du niveau d’instruction des travailleurs mobiles. La proportion de travailleurs mobiles intra-UEM diplômés de l’enseignement supérieur est passée de 34 % avant la crise à 41 % (Jauer et al., 2014).

La mobilité a des conséquences limitées sur l’emploi et les salaires des autochtones

Les effets négatifs que pourrait avoir la mobilité sur l’emploi et les salaires des autochtones, surtout des travailleurs peu qualifiés, suscitent l’inquiétude de l’opinion publique et des décideurs. Toutefois, il ressort des études publiées qu’à court terme la mobilité à l’intérieur de l’UE n’a pas d’incidence défavorable sur les résultats des autochtones en termes d’emploi (Bonin, 2005 ; Devlin et al., 2014 ; Edo et al., 2018). Les données relatives aux effets sur les salaires sont moins concluantes mais signalent généralement de légères répercussions négatives sur les salaires, concentrées dans le bas de l’échelle des rémunérations. Les effets sont souvent plus marqués pour les travailleurs autochtones qui occupent un emploi peu qualifié dans le secteur des services (Zorlu et Hartog, 2005 ; Dustmann et al., 2013 ; Nickell et Salaheen, 2015).

Les flux transfrontaliers de main-d’œuvre peuvent doper la productivité et la croissance dans les pays d’accueil

Les conséquences de la mobilité sur la productivité et la croissance sont complexes et, par nature, difficiles à mesurer. Si les travaux de recherche empirique axés sur la mobilité dans l’UE sont rares, ils pointent généralement vers des effets positifs. Dans une étude consacrée au Royaume-Uni, Ottaviano et al. (2015) concluent qu’une hausse de 1 % de la concentration de travailleurs mobiles sur les marchés du travail locaux est associée à une augmentation de 2-3 % de la productivité du travail ; Rolfe et al. (2013) montrent qu’une concentration de travailleurs mobiles au sein de certains secteurs est associée à de légers gains de productivité, mais avec une faible incidence. S’agissant de l’ensemble de la zone euro, Boubtane et al. (2015) révèlent que la mobilité stimule généralement la productivité : toute hausse de 1 point de pourcentage de la proportion de travailleurs mobiles dans la population d’âge actif se traduit en effet par une hausse estimée de 0.5 % de la productivité. 

Améliorer la mobilité de la main-d’œuvre

La mobilité transfrontalière de la main-d'œuvre constitue une caractéristique importante du bon fonctionnement du marché unique, ainsi qu’un instrument d’équilibrage essentiel pour les marchés du travail nationaux confrontés à un excédent (ou à une pénurie) de main-d'œuvre sur une période prolongée. Si elles sont souvent à l’origine de polémiques, les données donnent à penser que la mobilité de la main-d'œuvre ne réduit pas les débouchés professionnels des autochtones, et qu’elle pourrait être source de gains de productivité dans les pays d’accueil (encadré 2.2). Par ailleurs, les politiques relatives à la mobilité de la main-d’œuvre – lorsqu’elles favorisent aussi la mobilité aller-retour – peuvent aussi contribuer au retour des cerveaux, lorsque l'évolution du marché du travail le permet (encadré 2.3).

Les déplacements de travailleurs dans les pays membres de la zone euro se sont accélérés juste avant la pandémie, à un rythme moins soutenu toutefois qu’au cours des années précédentes. En 2019, près de 18 millions d’Européens vivaient dans un autre pays de l’UE, dont 13 millions étaient en âge de travailler ; pourtant, le nombre d’Européens d’âge actif se déplaçant au sein de l’UE-28 n’a progressé que de 1.2 % en 2019, soit une hausse nettement moins marquée qu’en 2018 où elle s’élevait à 3.4 % (Commission européenne, 2021). Par ailleurs, en dépit de la progression constante du stock de travailleurs mobiles entre 2012 et 2019 (Commission européenne, 2021), leurs flux transnationaux restent trop limités pour réduire significativement le chômage dans les pays d'origine (Elsner et Zimmermann, 2013 ; Bräuninger et Majowski, 2011) et, dans certains pays de la zone euro, les ressortissants de pays tiers sont plus nombreux que les ressortissants de pays membres de l’UE parmi les résidents étrangers en âge de travailler (graphique 2.9).

Graphique 2.9. Dans certains pays de la zone euro, les citoyens de pays non européens sont plus nombreux que les ressortissants de l'UE parmi les résidents étrangers en âge de travailler

Entre 20 et 64 ans, en % de la population totale, 2018.

Note : 1. à l'exclusion des ressortissants des pays déclarants. 2. Pays membres de la zone euro qui sont également membres de l'OCDE (17 pays).

Source : Eurostat (2020), "Population par groupe d'âge, sexe et nationalité", base de données Eurostat.

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Aujourd’hui, il est plus nécessaire que jamais de soutenir la mobilité de la main-d'œuvre à l’intérieur de l’UE. Les restrictions à la liberté de circulation au sein de l’UE, couplées à des obstacles et des coûts financiers plus importants associés aux déplacements internationaux, ont eu une incidence négative sur la mobilité des travailleurs au sein de l’UE au cours de l’année écoulée (OCDE, 2020d). Lors du pic de la pandémie de COVID-19 enregistré au printemps 2020, la mobilité transfrontalière de la main-d'œuvre s’est interrompue, un certain nombre de pays ayant fermé leurs frontières avec leurs voisins au sein de l’UE, annulé les vols internationaux ou imposé des contrôles aux frontières afin de tenter d’arrêter la propagation des infections. À ces mesures se sont ajoutés les confinements nationaux, la plupart des États membres ayant imposé des restrictions concernant les déplacements non essentiels.

Au début de la pandémie, les catégories de travailleurs les plus touchées par les restrictions à la mobilité transfrontalière étaient les travailleurs saisonniers et le personnel soignant. Pourtant, les travailleurs du secteur des soins à la personne et les professionnels de santé sont en première ligne dans la lutte contre la pandémie. En 2016, on dénombrait près de 350 000 professionnels de santé résidant dans un État membre autre que leur pays d’origine (Commission européenne, 2018). Par ailleurs, 257 000 travailleurs du secteur des soins à la personne vivent dans un autre État membre de l’Union européenne. Au total, ces trois groupes représentent environ 7 % de tous les actifs occupés qui se déplacent au sein de l’UE-28 (Commission européenne, 2018). Plus d’un an après le début de la pandémie, certaines restrictions aux déplacements internationaux restent en vigueur. En Septembre 2021, plusieurs pays de l’UE avaient restreint l’entrée à leurs frontières aux seules personnes présentant un test négatif au COVID-19 ou vaccinées.

Si la pandémie devait se prolonger du fait de l'apparition de nouveaux variants résistants aux vaccins ou plus virulents, la capacité à préserver une mobilité suffisante de la main-d’œuvre à l’intérieur de l’UE dépendra en grande partie de l’aptitude à rendre les transports transfrontaliers sûrs (pour les voyageurs et les pays de destination) et abordables. À cet égard et jusqu’à ce que la crise soit passée, l’UE devrait étendre l’approche coordonnée de la restriction de la libre circulation mise en œuvre pour faire face à la pandémie de COVID-19 à certaines règles minimales relatives au dépistage et au suivi des voyageurs internationaux. La mise en place d'un passeport vaccinal pour le COVID-19 est une mesure positive qui contribue à améliorer la sécurité des déplacements internationaux.

La possibilité de se déplacer à moindre coût d’un pays de la zone euro à l’autre entrera en ligne de compte dans la décision des travailleurs de s'installer à l’étranger. Cette dernière dépendra aussi de la préservation des capacités des services de transport internationaux, au premier rang desquels le transport aérien. Les transporteurs aériens ont déjà annulé une grande partie de leurs vols internationaux et intérieurs, le risque étant qu’ils ne soient pas en mesure d’opérer une montée en puissance rapide de leurs capacités si la pandémie dure trop longtemps. À cet égard, il faudrait étudier la possibilité d’utiliser des ressources spéciales de l’UE pour apporter un soutien à ce secteur, en finançant par exemple des dispositifs de maintien dans l’emploi par le biais de l'instrument SURE.

Pour soutenir la mobilité de la main-d'œuvre après la pandémie, le cadre politique et institutionnel doit faciliter la reconnaissance des diplômes professionnels et scolaires entre les différents pays. En dépit de la directive de 2013 sur les qualifications professionnelles, les formations et autres exigences requises pour accéder aux professions réglementées varient considérablement selon les pays, et la reconnaissance des qualifications se fait souvent au cas par cas. La reconnaissance automatique des qualifications professionnelles à l’étranger est limitée à une poignée de professions de santé. Il pourrait être envisagé d'étendre la reconnaissance automatique des qualifications professionnelles entre les pays à d'autres professions. Il faudrait également étudier d'autres moyens de simplifier encore les procédures de reconnaissance nationales et d'améliorer l'accès aux professions réglementées dans les différents pays membres.

La diversité culturelle et linguistique de l’Europe pèse aussi sur les flux transfrontaliers de main-d’œuvre. La proposition de la Commission concernant un programme Erasmus+ renforcé, proposant aux jeunes des ressources à l’appui de l’enseignement et de la formation à l’étranger, va dans la bonne direction dans la mesure où elle devrait, à terme, favoriser la mobilité de la main-d’œuvre. Les différents systèmes de sécurité sociale peuvent aussi restreindre la protection sociale des travailleurs immigrés ou biaiser les incitations à la mobilité. Les améliorations apportées à la transférabilité des droits à pension, ainsi que la prolongation du délai pendant lequel les demandeurs d'emploi peuvent exporter leurs allocations de chômage, le pays dans lequel le dernier emploi a été occupé étant responsable du versement des prestations de chômage aux travailleurs frontaliers, pourraient contribuer à apaiser les inquiétudes des travailleurs immigrés dans l’UE concernant leurs droits sociaux (OCDE, 2018a). Enfin, la mise en œuvre complète du système d’échange électronique d’informations sur la sécurité sociale (EESSI), plateforme numérique sécurisée reliant les organismes de sécurité sociale de l’UE à tous les niveaux territoriaux, pourrait grandement contribuer à la coordination des organismes de sécurité sociale en permettant un calcul plus rapide et plus efficace des prestations de sécurité sociale des travailleurs mobiles. D'autres outils (tels que la transférabilité des droits à pension accumulés ou même un dispositif de retraite commun) pourraient aussi favoriser la mobilité de la main-d’œuvre.

Encadré 2.3. Mobilité de la main-d’œuvre contre fuite des cerveaux

L’émigration de travailleurs sur une longue durée peut épuiser les ressources en capital humain dans le pays d’origine, ce qui provoque, à terme, une contraction de la production potentielle dans les économies concernées, et réduit leur capacité à se relever à la suite de chocs. Les pertes en capital humain associées à la mobilité de la main-d’œuvre sont plus importantes lorsque les travailleurs mobiles ont un niveau d’études supérieur (ce qu’on qualifie souvent de « fuite des cerveaux »). Les répercussions concrètes de cette mobilité sur les économies concernées sont toutefois difficiles à évaluer (Bonin et al., 2020). En 2019, 34 % des travailleurs mobiles au sein de l’UE étaient diplômés de l’enseignement supérieur. On estime que 1.8 % de la population des États membres d’Europe de l’Est ayant rejoint l’UE en 2004 s’est installée dans un pays de l’UE-15 entre 2004 et 2009, une proportion qui atteint 4.1 % pour la Bulgarie et la Roumanie entre 2007 et 2009 (Fic et al., 2011 ; Commission européenne, 2019), même si la mobilité aller-retour s'est intensifiée ces dernières années et que la pandémie de COVID-19 semble liée à une inversion marquée de la fuite des cerveaux.

La politique de cohésion de l’UE contribue au développement régional et à la réduction des disparités de développement entre les régions. En outre, les politiques de l’UE relatives à la mobilité de la main-d’œuvre pourraient endiguer l’exode des cerveaux en apportant une aide aux pays victimes de pertes régulières et prolongées en capital humain sous l’effet de la mobilité. L’UE pourrait par exemple élaborer des programmes ciblés en faveur de la mobilité, peut-être même dans le cadre du réseau EURES – une plateforme qui aide les demandeurs d’emploi à s’installer à l’étranger en trouvant du travail en Europe – ou par l’intermédiaire d’un fonds de soutien au redéploiement des travailleurs qualifiés dans les pays ayant subi de manière prolongée une forte émigration de main-d’œuvre. L’échange de bonnes pratiques dans ce domaine, au moyen de l’apprentissage mutuel et de l’échange entre pairs, pourrait aussi être une solution, par exemple dans le cadre de la plateforme de coopération internationale du FSE et de la coopération internationale au titre du FSE+, une fois qu’elle sera en place. Les pays d’origine doivent donner la priorité aux mesures visant à favoriser la mobilité circulaire et aller-retour, y compris au moyen de procédures simplifiées concernant la validation des compétences acquises à l’étranger et la mise en place de liens continus avec les diasporas.

Certains pays de l’UE ont apporté leur soutien à des initiatives visant à inverser le phénomène d'exode des cerveaux. La réussite de ces dispositifs dépend aussi des perspectives générales de développement national et régional. Ainsi, la Grèce a lancé un programme qui offre aux travailleurs âgés de 28 à 40 ans un emploi assorti d'une rémunération attractive s’ils reviennent s’installer en Grèce et « apportent avec eux le savoir-faire acquis à l’étranger, des innovations et des idées nouvelles ». Le gouvernement grec s’est engagé à couvrir 70 % de ces salaires, les 30 % restants étant à la charge des entreprises. Le Programa Regressar (« programme de retour ») du Portugal propose aux émigrés qui reviennent vivre au Portugal et signent un contrat de travail à temps plein une incitation en espèces, une réduction d’impôts sur le revenu de 50 % pendant cinq ans et la prise en charge des frais de réinstallation. En Italie, le programme « Rientro dei cervelli » (« retour des cerveaux ») a été étoffé en 2019. Les ressortissants italiens qui reviennent dans le pays pour travailler pendant au moins deux ans peuvent désormais bénéficier d’une réduction d’impôt sur le revenu de 70 % pendant une période pouvant aller jusqu’à 10 ans. Sous réserve que soit respecté le principe de non-discrimination entre les citoyens de l’Union ressortissants et non ressortissants de l’État membre où ils résident, il serait envisageable de mettre en place au titre de la politique de cohésion de l’UE des aides financières ciblées pour les pays touchés par l’exode des cerveaux, afin de financer des programmes comparables. En effet, pour que les mesures visant à lutter contre la fuite des cerveaux soient conformes au principe fondamental de la libre circulation des personnes au sein de l’UE, elles doivent être étendues afin d’attirer des citoyens qualifiés de tous les États membres de l'UE plutôt que d’être limitées aux personnes de retour dans leur pays d’origine.

Éviter la fragmentation financière en période de repli de l’activité économique

Il est essentiel d'achever l'union bancaire pour assurer une meilleure résilience des marchés financiers européens. La mise en place de l'union bancaire devrait être achevée selon une approche globale, en traitant toutes les questions en suspens avec le même degré d'ambition. Par ailleurs, dans le contexte actuel, il est nécessaire de soutenir les intermédiaires européens face à une détérioration possible de la qualité du crédit dans le sillage de la pandémie. L’amélioration de la résilience de l’octroi de crédit à la sphère réelle de l’économie en période de récession requiert en outre de réduire la dépendance des marchés financiers européens à l'égard des banques, afin d'éviter que des difficultés bancaires ne se traduisent par une fragmentation financière. Malgré les efforts notables déployés pour approfondir l'union des marchés des capitaux (UMC), l’instauration d’un marché des capitaux véritablement européen requiert encore des avancées dans un certain nombre de domaines prioritaires, au premier rang desquels une convergence accrue des cadres nationaux et le développement de la titrisation et des marchés d’actions.

Renforcer la résilience des banques européennes

Les économies de la zone euro ont besoin d’un secteur bancaire solide pour assurer une transmission fluide et équilibrée de la politique monétaire. C’est là un facteur clé de la convergence conjoncturelle dans une union monétaire. Les niveaux de capitalisation et de liquidité des banques de la zone euro ont fortement augmenté depuis la crise financière mondiale et jusqu’en 2020 (graphique 2.10, partie A). Cependant, même avant la crise déclenchée par la pandémie de COVID-19, le secteur bancaire européen souffrait déjà de faibles niveaux de rentabilité.

Les banques européennes vont être confrontées à un environnement économique de plus en plus difficile dans les temps à venir : alors que la qualité du crédit s’était améliorée ces dernières années, la crise liée au COVID-19 pourrait entraîner une augmentation notable des prêts non performants (PNP). Selon de premières estimations correspondant au scénario du pire, jusqu’à 1 400 milliards EUR de PNP pourraient se faire jour du fait de la crise liée au COVID-19, même si la probabilité de ce scénario semble avoir diminué depuis 2020 (Enria, 2020). Les tests de résistance réalisés actuellement par l’Autorité bancaire européenne (ABE) et la BCE fourniront probablement des chiffres plus précis au cours des mois à venir. Les pertes sur prêts liées aux expositions sur les secteurs durement touchés par la crise comme les loisirs, le transport et, dans une moindre mesure, le commerce de gros et de détail devraient être particulièrement sévères (Mojon et al., 2021).

La rentabilité des banques de la zone euro s’est déjà effritée en 2020 en raison des pertes sur prêts attendues comptabilisées depuis le début de la pandémie conformément aux normes comptables nouvellement introduites (graphique 2.10, partie B). Étant donné l'étroitesse de la marge de sécurité que leur laissent actuellement leurs bénéfices, les banques pourraient voir leur ratios de fonds propres s’éroder sous l’effet d'une augmentation des provisions pour pertes sur prêts si la qualité du crédit devait encore se détériorer, éventuellement dans la perspective de la fin attendue des politiques de moratoire sur l’endettement. De plus, à moyen terme, le retrait progressif des mesures de soutien adoptées face à la crise pourrait coïncider avec la résurgence de vives tensions sur les risques de crédit souverain, ce qui exercerait un surcroît de pression sur les banques des pays les plus exposés. Dans ce contexte, la politique financière européenne devrait viser en priorité à appuyer les efforts déployés par les intermédiaires pour améliorer leur efficience opérationnelle, à réduire les PNP des banques et à mettre en place des mécanismes propres à atténuer les liens entre les banques et le risque de crédit souverain.

Soutenir les banques européennes

La faible rentabilité des banques pourrait constituer une sérieuse menace pour la stabilité financière en ces temps économiques troublés, car des marges bénéficiaires étroites limitent la possibilité qu’elles ont de préserver leurs fonds propres face aux pertes sur prêts attendues. Tout en veillant à préserver de saines conditions de concurrence, le cadre d’action de l’Union européenne devrait viser à aider les banques à réduire leurs PNP et les inciter à améliorer leurs marges bénéficiaires, y compris au moyen de fusions.

La hausse attendue des PNP pourrait être l’un des principaux facteurs limitant la capacité des banques européennes à dégager des bénéfices et, le cas échéant, à accorder des prêts au cours des prochaines années. Pour s’attaquer au problème des prêts non performants, il faut agir avec détermination, et en intervenant à un stade précoce. Les organismes de réglementation et les autorités financières devraient renforcer le cadre européen de lutte contre les PNP, en l’asseyant sur trois grands piliers : élaboration de procédures d’insolvabilité et de saisie en cas de prêt améliorées, amélioration des politiques réglementaires, et développement de marchés secondaires pour les actifs compromis.

Graphique 2.10. Les banques de la zone euro sont mieux capitalisées mais souffrent d’une faible rentabilité

Note : Composition changeante de la zone euro, ratio de fonds propres de base et prêts et avances non performants bruts en % du total des prêts et avances bruts, de tous les groupes bancaires nationaux et des banques autonomes. Dernière observation 2020T3.

Source : Entrepôt de données statistiques de la BCE et Federal Reserve Bank of St. Louis.

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La réforme des procédures de saisie en cas de prêt devrait faire en sorte de raccourcir la durée des procédures, faciliter les transferts de garantie aux créanciers et accélérer la vente et l’évaluation des garanties. La proposition de Directive de l’UE sur les gestionnaires de crédits, les acheteurs de crédits et le recouvrement de garantie (2018/63) contient quelques dispositions bienvenues allant dans ce sens. Cette proposition de directive vise à établir une procédure extrajudiciaire accélérée de recouvrement de garanties qui réduira les coûts de résolution des PNP, et à faciliter l’externalisation de la gestion des prêts à des prestataires spécialisés ainsi que la cession des actifs non performants à des acheteurs de crédits spécialisés. Il importe que ce texte soit adopté promptement et intégralement.

Certaines dispositions du cadre de titrisation de l’UE ont limité la contribution potentielle de cette pratique financière à la réduction du poids des PNP dans les bilans bancaires. Le cadre précédent, qui reposait sur le Règlement (UE) 2017/2402 créant un cadre général pour la titrisation et sur le Règlement (UE) 575/2013 concernant les exigences prudentielles applicables aux établissements de crédit et aux entreprises d'investissement, comportait des obstacles à la titrisation des expositions non performantes (ENP) par les banques, tels que l’imposition d’une exigence de fonds propres élevée aux positions de titrisation d’ENP, qui tendait à surestimer le niveau de risque réel inhérent au portefeuille. Les modifications du cadre récemment adoptées (Règlements (UE) 2021/557 et 2021/558) ont supprimé ces obstacles et sont donc bienvenues.

Le développement de marchés secondaires pour les créances compromises est une condition préalable importante pour aider les banques à se débarrasser de leurs PNP. Les initiatives tendant à améliorer la normalisation et les infrastructures de données sur les marchés secondaires pour les PNP (telles que les tableaux standardisés publiés par l’ABE pour les procédures d’examen, de diligence financière raisonnable et d’évaluation relatives aux transactions sur PNP ou la Communication de la Commission sur la lutte contre les prêts non performants à la suite de la pandémie de COVID-19) sont bienvenues et peuvent contribuer à réduire le différentiel entre le ratio de couverture moyen des PNP (qui était de l’ordre de 45 % en 2019 en Europe, ce qui signifie qu’en moyenne, les PNP étaient évalués à 55 centimes sur l’euro) et leur prix de marché (environ 20 centimes sur l’euro). Cet écart entre le prix auquel les banques sont disposées à vendre les PNP et le prix auquel les acheteurs veulent bien les acquérir est un obstacle majeur au développement de marchés secondaires pour les PNP. Certaines préoccupations relatives à la nécessité de rationaliser le modèle standardisé de l’ABE pour les PNP devraient être prises en compte pour en améliorer l’efficacité.

Pour accélérer l’apurement des PNP figurant au bilan des banques, il faudrait envisager de mettre en place des sociétés de gestion d’actifs dédiées à l’acquisition de PNP. De telles structures ont souvent été utilisées pour gérer les actifs compromis liés à des situations de tensions systémiques dans le secteur financier (Cerruti et Neyens, 2016) et l’expérience montre qu’elles peuvent apporter une contribution notable à l’assainissement des secteurs bancaires confrontés à des problèmes de PNP dans certaines circonstances (Fell et al., 2017 ; OCDE, 2018a). Les sociétés de gestion d'actifs se prêtent particulièrement bien à la cession des expositions non performantes liées à des prêts assez importants individuellement, ou liés à des biens immobiliers commerciaux (du fait de la qualité relativement élevée des actifs donnés en garantie). Cette dernière catégorie représente une source probable de PNP pour les banques dans le contexte actuel, si bien que les sociétés de gestion d'actifs sont potentiellement bien placées pour traiter une partie des PNP apparus pendant la pandémie.

La création d'une société européenne de gestion d’actifs unique s’occupant de catégories spécifiques de PNP pourrait être une solution à envisager, dans la mesure où les petits pays de la zone euro pourraient avoir des difficultés à se doter de sociétés de gestion d'actif nationales, dont la constitution est complexe et bénéficie généralement d’économies d'échelle. Cependant, la création d’une société européenne de gestion d’actifs se heurte à de nombreux obstacles qui tiennent, entre autres, à la définition de la gouvernance d’entreprise d’une telle structure, à son financement, au rôle des autorités nationales et à l’hétérogénéité des régimes d’insolvabilité et de réalisation de garantie des États membres de l’UE. Dans ce contexte, l’établissement de sociétés nationales de gestion d’actifs, éventuellement dans le cadre d’un réseau, ce qui est encouragé par le plan détaillé de la Commission européenne en faveur de telles sociétés, pourrait représenter une option plus facile à mettre en œuvre.

Une société de gestion d’actifs pourrait fonctionner de la manière suivante : elle achèterait les PNP à leur valeur de marché et, en contrepartie, émettrait des obligations qui seraient placées par les banques vendeuses, les opérations de refinancement étant garanties par la BCE. Dans l’idéal, il faudrait que le fonds soit soutenu par des investisseurs privés, y compris les banques vendeuses (comme dans le cas du fonds italien de redressement Atlante), pour éviter d’éventuels conflits avec la directive de l’UE sur le redressement des banques et la résolution de leurs défaillances qui, en temps normal, n’autorise l’État à venir en aide à une banque en difficulté que si celle-ci fait l’objet en conséquence d’une procédure de résolution. On pourrait demander aux intermédiaires vendeurs d’investir dans le fonds à proportion du stock de PNP qu’ils comptent céder par le biais de la société de gestion d’actifs. Les banques investisseuses pourraient alors recevoir la différence entre le ratio de couverture moyen (qui mesure les réserves pour pertes sur prêts constituées au titre des PNP inscrits dans les bilans des banques) applicable aux ENP vendues, d’une part, et leur valeur de marché, d'autre part, sous la forme de participations au capital exigible de la société de gestion d’actifs. Une société de gestion d'actifs soutenue par le secteur privé ne contreviendra pas aux règles de l’aide publique même si elle rachète des PNP au-dessus des prix du marché, et cette option devrait être privilégiée dans les cas où des gisements limités d'actifs non performants sont concentrés dans un petit nombre de banques.

Une participation publique au capital des sociétés de gestion d’actifs devrait être envisagée si le maintien de la stabilité financière en dépend (OCDE, 2016). En temps normal, une société de gestion d'actifs ayant le soutien de l’État ne peut pas acheter des PNP au-dessus des prix du marché sans enfreindre les dispositions de la Directive sur le redressement et la résolution bancaires, une telle intervention étant considérée comme une aide d'État. Cependant, cette option devrait être envisagée pour remédier à de graves perturbations de l’économie, au cas où une détérioration forte et massive et la qualité des actifs bancaires dans le sillage de la pandémie viendrait à menacer la stabilité financière. Si cette condition et d'autres conditions pertinentes sont réunies, une telle intervention pourrait être considérée comme une mesure de précaution (conforme à l’article 32, paragraphe 4, point d), de la directive sur le redressement des banques et la résolution de leurs défaillances et aux dispositions relatives aux aides d'État). Une participation publique devrait aussi protéger les déposants et l'argent des contribuables, et assurer un partage des charges cohérent, conformément aux dispositions de la Directive sur le redressement et la résolution bancaires.

Des fusions judicieusement conçues peuvent contribuer à résoudre les problèmes de surcapacité dans le secteur de la banque de détail en rationalisant les réseaux qui font double emploi, en particulier sur les marchés fragmentés. Les risques associés aux institutions financières « trop grandes pour faire faillite » ont émoussé le soutien à la concentration du secteur bancaire au lendemain de la crise financière mondiale. Pourtant, les grandes banques sont désormais soumises à des exigences de fonds propres supplémentaires qui reflètent le risque systémique accru qu’elles représentent pour le système économique, à des obligations d'absorption des pertes et de recapitalisation de la banque sans la participation des contribuables au financement de la résolution, ainsi qu'à des régimes de redressement et de résolution des défaillances (CSF, 2021). Par ailleurs, des banques de grande taille pourraient être mieux à même de relever les défis économiques et de satisfaire les exigences réglementaires propres au secteur. Ainsi, les investissements massifs en technologies de l’information et de la communication (TIC) que requiert l’adoption de modèles bancaires à faible coût sont plus aisés pour les grandes banques, et il leur est plus facile d’absorber les coûts fixes liés à l’émission d’instruments relevant de leur capacité totale d’absorption des pertes (TLAC) ou d'instruments admissibles au titre de l’exigence minimale de fonds propres et d'engagements éligibles (MREL) (Klaus et Sotomayor, 2018).

Les obligations en matière de supervision devraient permettre de faciliter les fusions bancaires, tout en préservant la sécurité du secteur. En particulier, les autorités de surveillance financière pourraient, dans une perspective prudentielle, tenir compte du fait que la comptabilisation du gain qu’il est possible de dégager lorsqu’une banque achète un établissement concurrent pour un prix inférieur à sa valeur comptable (écart d’acquisition négatif ou « badwill ») peut créer des incitations relativement fortes aux fusions bancaires. L’écart d’acquisition correspond à la différence entre le prix d’achat et la juste valeur nette des actifs diminués des passifs achetés au cours de l’acquisition. Aux termes de la réglementation bancaire, il est possible d’inclure l’écart d'acquisition négatif dans le ratio de fonds propres de base de catégorie 1 (CET1) d’une banque, mais les autorités de surveillance peuvent, au cas par cas, en réduire les possibilités de comptabilisation pour des raisons prudentielles. Actuellement, la plupart des banques européennes se négocient en dessous de leur valeur comptable, ce qui engendre potentiellement des écarts d’acquisition négatifs pouvant servir à augmenter les ratios de fonds propres après les fusions. Cela étant, les arguments en faveur d’une distribution, par les banques, des profits exceptionnels liés aux écarts d'acquisition négatifs, par exemple sous la forme de dividendes ou de rachats d'actions, sont peu nombreux. Les directives bienvenues de la BCE sur la supervision des fusions dans le secteur bancaire, publiées en janvier 2021, suivent ces principes.

Créer un système commun d’assurance des dépôts

Un système européen commun d’assurance des dépôts (SEAD) exercerait une importante fonction de garde-fou pour l’architecture du système bancaire européen en cas de résurgence de chocs asymétriques liés au risque de crédit souverain, en particulier lorsque la politique monétaire s’engagera sur la voie de la normalisation. L’idée consistant à mutualiser la protection des dépôts à l’échelle de la zone euro au travers d’un système européen d’assurance des dépôts a suscité des craintes dans certains pays, qui redoutent que l’existence d’un fonds commun n’incite les banques à prendre des risques excessifs (ce que l’on appelle l’aléa moral). Pour limiter le risque de subventions croisées dans les banques et réduire au minimum cet aléa moral, il faudrait que les banques assurées versent au SEAD des primes ex ante fondées sur les risques, qui devraient être calculées à partir d’une méthode commune reposant sur le niveau de risque des banques et le risque systémique qu’elles engendrent pour le système bancaire de l’UE (OCDE, 2018b ; Commission européenne, 2015 ; Carmassi et. al., 2018 ; Acharya et al., 2010).

Les mesures réglementaires proposées, telles que l’application d’exigences de fonds propres liées à la concentration de risques souverains, visent à dissuader les banques de détenir un montant excessif d’obligations souveraines nationales, cela risquant d’affaiblir leur position financière en cas de crise de la dette souveraine (Véron, 2017). Les effets d’entraînement des risques de crédit entre les emprunteurs souverains et les banques ont été un facteur aggravant pendant la crise de la dette souveraine de la zone euro en 2011-12, même si la forte détermination de la BCE à soutenir l'union monétaire a permis d'atténuer cette crise et d'éviter sa résurgence pendant la crise actuelle provoquée par la pandémie. En pratique, cependant, la réduction du stock d’obligations souveraines détenu par les banques nationales entraînera une détention accrue de ces obligations par des banques étrangères. En cas de crise, cela pourrait exacerber le risque de refinancement de la dette souveraine, dans la mesure où la propension au prêt des investisseurs étrangers est généralement plus sensible aux retournements du risque de crédit que ne l’est celle des investisseurs nationaux (BIS, 2018 ; Arslanalp et Tsuda, 2014 ; Ichiue et Shimizu, 2012 ; Gennaioli et al., 2018). Pour trouver un équilibre adéquat entre ces risques antagonistes, une solution consisterait à n’appliquer les exigences de fonds propres liées à la concentration de risques souverains qu’aux portefeuilles bancaires valorisés en valeur de marché, afin d’en exempter les investisseurs de long terme qui représentent une source de stabilité sur les marchés de la dette souveraine. Quoi qu’il en soit, en cas de mise en place d’exigences de fonds propres liées à la concentration de risques souverains, celles-ci devront être soigneusement mises en balance avec leurs éventuelles conséquences macroéconomiques négatives, en particulier en période de crise, et leur adoption progressive ne devra être que très graduelle.

Améliorer le crédit transnational

Faciliter les activités des groupes bancaires européens transnationaux pourrait être un moyen efficace d'améliorer la résilience du secteur bancaire européen. Cela permettrait non seulement d'augmenter le volume des prêts bancaires transnationaux, mais aussi d'améliorer les services bancaires fournis aux clients et de réduire la fragmentation dont souffrent les banques européennes en favorisant la création de groupes plus intégrés. Ne devant toutefois pas compromettre la stabilité financière nationale et européenne ou la protection des déposants, elle devrait être accompagnée de garde-fous appropriés, notamment en période de crise.

La proposition d’accorder des exemptions transfrontières en matière de fonds propres au sein de l’UE n’a pas été reprise dans le deuxième Règlement sur les exigences de fonds propres (CRR II), car plusieurs États membres craignaient que leurs préoccupations en matière de stabilité financière nationale ne soient pas prises en compte de manière adéquate. Cette mesure aurait pourtant permis de réduire le cloisonnement des marchés bancaires européens. Les autorités nationales de réglementation peuvent seulement choisir d’exempter les filiales de groupes bancaires de l’UE du respect de certains ratios prudentiels, comme les exigences de liquidité et les limites appliquées aux grands risques, à condition qu'ils soient respectés au niveau du groupe. Le Règlement sur les exigences de fonds propres précise que les autorités nationales de surveillance peuvent accorder des exemptions de l’application des exigences de liquidité sur une base sous-consolidée pour les filiales d’entités mères situées dans l’union bancaire (dites « exemptions transfrontières »).

Dans la pratique, les autorités nationales de surveillance peuvent décider de ne pas accorder de telles exemptions si elles estiment que les flux financiers sortants peuvent avoir une incidence sur le niveau de liquidité de l'intermédiaire local. Dans le cadre l’enquête axée sur l’évaluation des risques menée en 2019 par l’Autorité bancaire européenne (ABE), 35 % des banques ont indiqué que la complexité et les exigences réglementaires constituaient deux des principaux obstacles aux fusions transnationales et 30 % des banques considérant les exigences réglementaires comme un obstacle faisaient référence à la non-application d’exemptions au niveau national (ABE, 2019). Le cantonnement des marchés nationaux, qui vise à préserver la stabilité financière, peut compliquer les activités bancaires transnationales, ce qui pèse sur les prêts bancaires transnationaux et dissuade la création de groupes européens plus intégrés.

Renforcer encore la convergence des cadres nationaux : régimes d’insolvabilité, réglementation et contrôle

Les cadres de l’insolvabilité transparents et efficients sont des éléments clés des transactions transnationales sur les marchés de capitaux et sont indispensables pour améliorer les prêts transnationaux. La fragmentation des régimes d’insolvabilité nationaux en Europe complique l’évaluation du risque de crédit, notamment aux fins de l’évaluation des PNP (graphique 2.11). La Commission a accompli des progrès appréciables pour ce qui est de faciliter le recouvrement des dettes et d’harmoniser les procédures d’insolvabilité des membres de la zone euro ; la refonte du Règlement relatif aux procédures d’insolvabilité (Règlement (UE) 2015/848) proposait de nouvelles règles utiles concernant la loi applicable aux procédures hybrides, de pré-insolvabilité et secondaires. Qui plus est, une nouvelle directive (UE 2019/1023) ayant pour but d’harmoniser les lois et procédures des États membres de l’UE en matière de restructurations préventives et de remises de dette est entrée en vigueur en juillet 2019. Ces réformes vont dans la bonne direction, mais il convient d’accentuer les efforts d’harmonisation (OECD, 2018a ; FMI, 2019 ; Deslandes et al., 2019).

Force est d’admettre qu’il serait difficile d’harmoniser intégralement les régimes d’insolvabilité nationaux, car ceux-ci intègrent des spécificités essentielles des systèmes juridiques nationaux, qui ne pourraient sans doute être harmonisées qu’au prix d’une refonte de vastes pans des cadres juridiques nationaux. Par ailleurs, l’UE dispose actuellement de compétences législatives limitées sur des questions qui s’imbriquent à de nombreux égards avec la législation sur les faillites (droit des sociétés et droit du travail par exemple). D’un autre côté, s’en tenir à une harmonisation minimale du cadre juridique des restructurations ne serait pas non plus une solution satisfaisante, dans la mesure où les coûts d’information associés aux investissements transnationaux demeureraient significatifs.

Graphique 2.11. Les régimes d’insolvabilité varient sensiblement d’un pays européen à un autre

La valeur de l’indicateur croît avec la mesure dans laquelle le régime d’insolvabilité retarde l’engagement des procédures et leur règlement

Note : Les barres empilées correspondent à trois sous-composantes de l'indicateur d'insolvabilité en 2016. Le losange correspond à la valeur de l'indicateur global d'insolvabilité fondé sur ces trois sous-componsantes en 2016.

Source : Adalet Mc Gowan, M., D. Andrews et V. Millot (2017), «Confronting the Zombies: Policies for Productivity Revival», Documents de travail du Département des affaires économiques de l’OCDE, n° 21, Éditions OCDE, Paris.

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Une autre solution serait d’introduire un régime de restructuration d'entreprises et d’insolvabilité spécifique pour l’UE, qui s’appliquerait à des cas particuliers. Ce régime d’insolvabilité paneuropéen pourrait s’envisager comme un ensemble de réglementations applicables à l’échelle de l’UE, qui existerait parallèlement au régime national de chaque pays. Il pourrait comprendre des règles paneuropéennes d’insolvabilité et de faillite, que certaines entreprises pourraient suivre en lieu et place de la législation de leur pays. Par exemple, ce régime pourrait être imposé aux grandes entreprises qui émettent des titres de dette.

En dernière analyse, la création d’un régime de restructuration et d’insolvabilité à l’échelle de l’UE nécessiterait de surmonter plusieurs obstacles, à commencer par la question du traitement judiciaire et la compatibilité des constitutions nationales. Un tel système imposerait la création de tribunaux européens spécialisés dans les faillites. Il pourrait s’agir d’entités à part entière de tribunaux de première instance européens ou d’émanations de tribunaux nationaux dédiées à l’application de ce régime. Une approche ciblée non législative pourrait permettre une harmonisation plus poussée. Il serait par exemple judicieux de faciliter l'accès des investisseurs aux informations sur les cadres nationaux de l’insolvabilité. Une mise en commun des meilleures pratiques entre les États membres et des évaluations comparatives réalisées par la Commission pourraient s'avérer utiles.

Les régimes d’insolvabilité des banques varient en outre beaucoup d'un pays à l'autre de l'UE et pourraient être harmonisés davantage, ce qui profiterait à l’union bancaire et rendrait les résultats des procédures d’insolvabilité plus prévisibles grâce au mécanisme de résolution unique (Gelpern et Veron, 2019). Actuellement, la Directive sur le redressement et la résolution bancaires ne se substitue pas entièrement aux procédures d’insolvabilité bancaire des pays et ne s’applique que lorsque les considérations d’intérêt public le justifient. D'aucuns considèrent que le processus est en outre passablement lourd, potentiellement lent et imprégné de considérations politiques, qui rendent les résultats finals difficiles à prévoir – une caractéristique fâcheuse pour des procédures d’insolvabilité (FMI, 2018). Un régime de liquidation administrative au niveau de l’UE géré par les autorités concernées pourrait sinon être envisagé, au même titre qu'un recours accru au mécanisme de résolution harmonisé en cas de défaillance avérée ou prévisible d'une banque.

Pour que le marché unique européen fonctionne sans heurts et de manière efficiente, il faut assurer la convergence des pratiques réglementaires et de surveillance entre les différentes autorités compétentes. Un mécanisme de surveillance unique existe pour la supervision des institutions de crédit, mais pas pour les marchés financiers. Dans ce contexte, l’existence de lacunes dans le paysage réglementaire pourrait compromettre la mise en place de règles du jeu véritablement équitables dans le secteur des services financiers et engendrer des coûts pour les acteurs du marché qui souhaitent mener des opérations transnationales. L’une des raisons de cette fragmentation réglementaire tient à ce qu’une bonne partie de la législation financière européenne est élaborée sous la forme de directives qui doivent être transposées dans le droit national, un processus qui implique généralement l’ajout de particularités nationales. Cela conduit à des différences de réglementations et de pratiques de surveillance entre les pays. Pour accroître la convergence des pratiques de surveillance des marchés de capitaux et accélérer ainsi l’approfondissement de l’union des marchés des capitaux, une des possibilités consiste à renforcer le rôle de surveillance de l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF). Le Comité de surveillance des contreparties centrales (CCP), établi en vertu du règlement sur les produits dérivés de gré à gré, les contreparties centrales et les référentiels centraux (règlement EMIR) en tant que comité interne permanent de l’AEMF, a déjà commencé à surveiller un petit nombre d'activités sur les marchés de capitaux européens, comme celles des contreparties centrales de compensation. Le rôle de surveillance de l’AEMF pourrait être progressivement étendu à d'autres domaines et activités des marchés de capitaux.

Renforcer le financement de marché

Réduire la dépendance des marchés financiers européens à l’égard des banques doit être une priorité pour rendre le financement de l’économie réelle plus résilient en période de repli de l’activité économique et éviter que les difficultés éventuelles des banques n’évoluent en fragmentation financière. Pour différentes raisons, la crise due à la COVID-19 et le Brexit ont conféré un caractère d’urgence accru à cette question. La crise actuelle a le potentiel d’exacerber le risque de fragmentation financière dans la zone euro, et le Brexit amènera des changements structurels substantiels dans l’architecture financière de l’UE, qui nécessiteront une augmentation de la liquidité et une plus grande intégration des marchés financiers européens. S’il est difficile à ce stade de prévoir précisément l’impact global du Brexit sur la future architecture financière de l’UE (BCE, 2020), il faut s’attendre à ce que les marchés financiers de la zone euro connaissent un certain nombre de changements qui toucheront des activités encore sous-développées dans l’union monétaire, telles que la compensation de produits dérivés, les activités de banque d’investissement et les opérations de négoce de titres et de produits dérivés. Dans ce contexte, il est crucial d’approfondir l’union des marchés des capitaux (UMC) et d’établir un marché des capitaux véritablement paneuropéen. La Commission a pris plusieurs mesures dans cette direction, notamment des mesures dans le cadre du plan d’action pour l’union des marchés des capitaux. Pourtant, des progrès nécessitant un appui politique considérable de la part des États membres doivent encore être faits dans plusieurs domaines, notamment s’agissant du développement des marchés d'actions et de la titrisation.

Développer le financement par fonds propres

Le développement des marchés d’actions doit être une priorité pour assurer aux entreprises européennes un flux de financements stable, qui puisse se substituer au financement par l’emprunt, y compris auprès des banques. La crise liée à la COVID-19 a renforcé l’importance potentielle du financement par fonds propres pour les entreprises ; en effet, les valeurs boursières se sont notablement redressées après le choc initial dû à la pandémie, offrant d’amples possibilités de financement aux entreprises cotées désireuses d’émettre de nouvelles actions. Cependant, les marchés boursiers européens sont fortement fragmentés en compartiments nationaux, ce qui se traduit par une dispersion importante du financement, une liquidité limitée et une masse globale insuffisante. Cette fragmentation excessive s’accompagne de coûts plus élevés pour les investisseurs et d’une profondeur limitée du marché. La proposition de créer une « consolidated tape » (CT) – c’est-à-dire un système électronique recueillant des données pré- et post-négociation (concernant les prix et les volumes notamment) sur les instruments de fonds propres – est une initiative bienvenue qui simplifiera l’accès aux données de marché et leur coût. La CT européenne devrait améliorer la transparence et réduire le coût global des transactions. Néanmoins, son impact sur les prises de décision pré-négociation visant à obtenir la meilleure exécution possible (c’est-à-dire à procurer aux clients le meilleur résultat possible lors de l’exécution de leurs ordres), en particulier sur les marchés d’obligations d’entreprise souvent caractérisés par une faible liquidité, est moins clair et dépendra dans une mesure cruciale de la réponse des courtiers et des plateformes d’exécution.

La proposition d’établir un point d’accès unique européen (ESAP) centralisant les informations de nature financière et relatives aux investissements durables des entreprises – la première mesure du nouveau plan d’action de la Commission concernant l’union des marchés des capitaux (UMC) – est une initiative positive pour la consolidation des informations relatives aux entreprises cotées en bourse, qui réduirait la fragmentation de l’information et les frais de recherche. L’ESAP sera particulièrement utile pour recueillir des données comparables sur les plans environnemental, social et de la gouvernance (ESG). Il faudrait néanmoins que les normes en matière d’information non financière soient clairement identifiées avant la numérisation des données. Devraient être prises en compte les données ESG liées au Règlement « taxonomie » et à la Directive relative à la publication d’informations non financières (NFRD), au Règlement sur la publication d’informations en matière de durabilité dans le secteur des services financiers (SFDR) et à la taxonomie de l’UE.

Les opérations d’introduction en bourse sont relativement florissantes dans l’UE (graphique 2.12). Cependant, le marché reste très fragmenté et tributaire d’intervenants extérieurs à l’UE tels que le groupe London Stock Exchange (LSE), qui compte pour environ 40 % du nombre total de nouvelles émissions d’actions (Constancio et al., 2019). Le Règlement (UE) 2017/1129 de 2017 sur les prospectus, qui visait à simplifier l’accès des entreprises aux marchés de capitaux et à réduire les coûts associés, a apporté davantage de simplicité et de souplesse pour toutes les catégories d’émetteurs. Ce règlement et la mise en place des « marchés de croissance des PME » – nouvelle sous-catégorie de systèmes multilatéraux de négociation destinée à faciliter l’accès des PME européennes aux marchés de capitaux –, conjugués à la récente initiative du « prospectus de relance », qui raccourcit les délais d’approbation des prospectus relatifs aux émissions d’actions dans le contexte de la crise de la COVID-19, sont des évolutions positives. La Commission est également favorable à la constitution d'un Fonds pour l'introduction en bourse des PME. Le financement public pourrait servir d’investissement de référence pour attirer davantage d'investisseurs privés dans des PME innovantes à forte croissance au stade de l’introduction en bourse.

Graphique 2.12. Le marché européen des introductions en bourse a dépassé le marché américain en termes d'opérations, mais les volumes sont en baisse.

Note : Les bourses de l'UE-28 comprennent Athènes, BME, Bucarest, Budapest, Bulgarie, CEESEG - Prague, CEESEG - Vienne, Deutsche Börse AG, Euronext (y compris Amsterdam, Bruxelles, Dublin, Paris et le Portugal), Ljubljana, LSE Group (y compris le London Stock Exchange et la Borsa Italiana), Luxembourg, Malte, Nasdaq Nordics and Baltics (y compris Copenhague, Helsinki, Islande, Stockholm, Tallinn, Riga et Vilnius), Varsovie et Zagreb. Les bourses américaines incluses sont le Nasdaq-US et le NYSE.

Source : Constancio, V., Lannoo, K., et Thomadakis, A. (2019). " Rebranding Capital Markets Union : A market finance action plan", Task Force CEPS-ECMI, juin 2019.

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Le développement du financement par fonds propres en Europe est rendu plus difficile encore par l’actuel rétrécissement des marchés boursiers – où s’achètent et se vendent les actions des entreprises cotées – dans la plupart des économies avancées (graphique 2.13). Cette tendance s’explique par plusieurs facteurs, parmi lesquels l’orientation croissante vers le capital-investissement, la baisse de la liquidité et les différentiels de coût entre les fonds propres et l’endettement, qui sont à l’avantage de ce dernier (pour une présentation générale de l’Europe, Oxera Consulting, 2020). Dans ce contexte, les décideurs européens devraient déployer davantage d’efforts pour réduire le biais en faveur du financement par endettement vis-à-vis du financement par fonds propres, qui trouve son origine dans le régime fiscal des sociétés (graphique 2.14). La plupart des régimes européens d’imposition des sociétés accordent un traitement nettement plus favorable à l’endettement qu’aux fonds propres en tant que mode de financement externe, principalement en autorisant la déduction des charges d’intérêts (ZEW, 2016 ; OCDE, 2015). En outre, les dividendes sont généralement soumis à une double imposition, de sorte que les sociétés sont obligées de verser des dividendes élevés pour attirer les investisseurs. Pour parvenir à la neutralité fiscale des choix de financement des entreprises, une solution serait réduire la déductibilité des charges d’intérêts. La plupart des États membres de l’UE ont déjà pris des mesures dans ce sens en mettant en œuvre l’action 4 du cadre de l’OCDE sur l’érosion de la base d’imposition et de transfert de bénéfices (BEPS), qui limite les déductions d’intérêts et les lie aux bénéfices générés.

Graphique 2.13. Le nombre de sociétés cotées en bourse a diminué dans la zone euro et aux États-Unis au cours des 20 dernières années

Nombre de sociétés cotées en bourse

Note : Pays membres de la zone euro qui sont également membres de l'OCDE, à l'exclusion de l'Estonie, de la Finlande, de la Lituanie et de la Slovénie pour des raisons de limites de données. Les chiffres pour l'Espagne entre 2004 et 2005 sont interpolés.

Source : Base de données des indicateurs de la Banque mondiale sur le développement.

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Graphique 2.14. La fiscalité des entreprises favorise le financement par la dette par rapport au financement par les fonds propres

Estimation du biais dette/équité au niveau des entreprises, points de %, 2019

Source : Statistiques de l'OCDE sur l'impôt des sociétés.

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Autre piste possible, pour éviter une hausse inopportune du taux effectif moyen d’imposition des sociétés, une déduction pour fonds propres pourrait être envisagée (encadré 2.4). La mise en place d’une telle déduction figure au programme des réformes fiscales depuis les années 1980, époque à laquelle ses bases théoriques ont été posées. Différents modèles ont été adoptés au cours des dernières années dans divers pays de la zone euro tels l’Autriche, la Belgique et l’Italie (Boadway et Bruce, 1984 ; Wenger, 1983 ; Klemm, 2006). La déduction pour fonds propres pourrait être conjuguée à des adaptations de l’imposition des revenus du capital pour les personnes physiques, de manière à réduire la double imposition des dividendes. La Commission européenne a jeté les bases d’une déduction pour fonds propres dans sa proposition de 2016 concernant une assiette commune pour l’impôt sur les sociétés dans l’Union européenne (ACCIS).

Encadré 2.4. La déduction pour fonds propres en Europe

Les caractéristiques et motivations des dispositifs de déduction pour fonds propres actuellement en place dans les pays de la zone euro varient selon un certain nombre d’aspects, parmi lesquels plusieurs facteurs clés tels que le taux d’intérêt notionnel appliqué (qui donne une approximation du rendement de la dette) ; les fonds propres pris en considération (dans leur totalité ou seulement les nouveaux fonds propres – les dispositifs de déduction pour fonds propres dits « incrémentaux ») ; et la présence de dispositions anti-abus (pour éviter l’utilisation de déductions pour fonds propres en cascade au sein d’une même entreprise).

En Belgique, la déduction pour fonds propres permet à toutes les sociétés assujetties à l’impôt sur les sociétés de déduire de leur revenu imposable un intérêt fictif calculé sur leurs fonds propres (actif net). Les petites entreprises bénéficient d’un taux notionnel majoré d’une prime de risque de 0.5 %. Initialement plafonné à 6.5 %, ce taux est maintenant limité à 3 %. Depuis 2018, la déduction ne s’applique plus à la totalité des fonds propres. Elle comporte des dispositions anti-abus pour éviter l’utilisation en cascade de l’avantage fiscal. Le taux notionnel repose sur le rendement des obligations à 10 ans de l’État belge. Au Portugal, le dispositif de déduction pour fonds propres prévoit la déductibilité d’un rendement notionnel à concurrence de 2 millions EUR, dans la limite de 25 % de l’EBE de l’entreprise. Il s’applique aux augmentations de capital pour une durée de 5 ans et impose que les fonds propres de l’entreprise n’aient pas diminué durant cette période. Avant 2017, la déduction pour fonds propres au Portugal était réservée aux petites et moyennes entreprises (PME). En Italie, la déduction pour fonds propres permet à toutes les sociétés qui ne font pas l'objet de procédures d'insolvabilité et qui tiennent une comptabilité classique de déduire de leur revenu imposable un intérêt fictif calculé sur leurs fonds propres (actif net). Cette déduction correspond à l’augmentation nette des fonds propres correspondant aux « nouveaux fonds propres » utilisés par l’entité, multipliée par un taux déterminé annuellement (1.3 % depuis 2019).

Source : « Tax Policies in the European Union: 2020 Survey », Document de travail des services de la Commission SWD(2020) 14, janvier 2020, Commission européenne, Bruxelles.

L’une des conditions de la vitalité des marchés d’actions est la transparence, qui réduit l’asymétrie de l’information entre les contreparties. Des recherches de qualité sur les marchés doivent également être disponibles. L’exigence imposée par la Directive MiFID II de dissocier les frais de recherche et les frais d’exécution visait à apporter davantage de transparence dans la façon dont les études relatives aux marchés d’actions sont proposées aux investisseurs, pour éviter que les clients ne paient des recherches qu’ils n’utilisent pas. S’il ne fait aucun doute que cette directive a amélioré la transparence des achats de services de recherche sur les marchés pour les investisseurs, certaines données laissent penser qu’elle pourrait avoir exercé un effet négatif sur les volumes de recherches disponibles, en particulier pour les entreprises de petite ou moyenne capitalisation, et qu’elle a contribué à l’amenuisement des infrastructures de recherche sur les marchés (CFA Institute, 2017). Un déclin du volume disponible de recherches serait particulièrement préoccupant pour l’avenir des marchés d’actions, en particulier dans le contexte actuel de réorientation vers des stratégies d’investissement passives. Les fonds indiciels et les fonds cotés en bourse (ETF), qui reposent sur le suivi passif des indices boursiers existants, ont vu leur popularité croître fortement au cours des dernières années, notamment en raison de la diminution des frais de gestion permise par le suivi passif, et évincent peu à peu les modes d’investissement plus actifs et à coût plus élevé.

Il existe cependant des raisons de penser que l’allocation non discriminatoire du capital sur les marchés d’actions n’est pas une solution optimale, du fait qu’elle pénalise les entreprises ayant un potentiel plus élevé et favorise les effets de sélection adverse. En fait, le suivi passif des indices, utilisé notamment par les ETF et les fonds indiciels, supprime l’allocation sélective des fonds, qui est un aspect important de l’efficience des marchés de capitaux. La diminution du volume de recherches sur les marchés risque d’accélérer la tendance vers l’investissement passif, ce qui entraînera une hausse des coûts de sélection pour les investisseurs sur les marchés d’actions. À la lumière de ce qui précède, la modification, dans le cadre du récent Train de mesures de relance par les marchés des capitaux, de la règle de dissociation énoncée dans la Directive MiFID II, qui autorise désormais les banques et les entreprises financières à regrouper les frais de recherche et d’exécution lorsqu’il s’agit de recherches sur des émetteurs de petite ou moyenne capitalisation, est une décision bienvenue. Quant à savoir si cette modification ciblée de la MiFID II parviendra à doper l’offre de recherches sur les marchés, tout dépendra de la réaction du secteur à ce changement de politique. Peut-être faudra-t-il envisager à l’avenir de supprimer complètement la règle de dissociation.

Renforcer la mobilité et les participations en capitaux propres transnationales en Europe est un objectif important de l’UMC et un facteur clé pour éviter la fragmentation des marchés financiers nationaux, notamment dans la zone euro. L’augmentation des flux et des positions en capitaux propres transnationaux favoriserait le partage transnational privé des risques et – ce qui n’est pas moins important – ouvrirait la voie à une structure actionnariale paneuropéenne élargie dans les sociétés européennes. Cela pourrait contribuer dans une large mesure à asseoir une culture d’entreprise européenne solide dans les grandes entreprises de l’UE, pour le bénéfice du marché commun. En fait, le développement des sociétés européennes est souvent freiné par leur focalisation nationale excessive, qui les empêche de tirer pleinement parti du marché unique. Lorsqu’elles prennent pied sur d’autres marchés européens, les entreprises dont l’actionnariat a une forte dominante nationale oublient parfois de se doter d’une culture d’entreprise internationale, souvent nécessaire pour réussir à l’étranger. De ce point de vue, la mise en place d’un prospectus bénéficiant d’un passeport européen, qui permette aux émetteurs de proposer ou d’admettre leurs titres à la négociation dans tous les États membres sans avoir besoin d’obtenir des autorisations multiples, est une mesure judicieuse.

Renforcer la titrisation

L’un des moyens d’améliorer les possibilités de financement pour les entreprises et de réduire leur dépendance à l’égard des prêts bancaires consiste à raviver le marché européen de la titrisation. La titrisation peut également soutenir les activités de prêt bancaire en libérant des capitaux pour de nouveaux prêts et en aidant les banques à se débarrasser de leurs PNP. En 2018, le volume des émissions de produits de titrisation dans l’UE a atteint son niveau le plus élevé depuis 2013, à 269 milliards EUR. Ce chiffre reste néanmoins très en deçà des volumes d’avant la crise (graphique 2.15). Par contraste, le marché de la titrisation aux États-Unis est beaucoup plus étendu et a globalement retrouvé ses niveaux d’avant la crise financière mondiale, même si sa structure par actifs s’est modifiée.

L’approche adoptée par l’UE pour redynamiser la titrisation a été d’élaborer un ensemble de règles européennes de base visant à rendre la titrisation plus sûre. Le Règlement (UE) 2017/2402 comporte plusieurs dispositions relatives aux entités de titrisation (SSPE) et définit des critères et règles communs pour « les titrisations simples, transparentes et standardisées (STS) » dans l’UE. Il s’agit là d'une évolution positive.

Le développement de structures similaires à des obligations sécurisées adossées à des prêts à des PME, telles que les European Secured Notes (ESN), peut compléter les efforts réalisés pour offrir aux PME de nouvelles possibilités de financement autres que le crédit bancaire. Les ESN sont des instruments à double recours (l’investisseur dispose d’un droit de recours à l’égard de l’émetteur et de la garantie), similaires à des obligations sécurisées quoique sans doute plus risquées, qui peuvent apporter une source de financement complémentaire utile, en particulier aux petites institutions qui n’ont pas accès au marché de la titrisation ou qui peuvent difficilement émettre des titres de dette à long terme non sécurisés. La fonction des ESN en tant qu’instruments de financement des PME recoupe partiellement le rôle de la titrisation à cet égard. Toutefois, les ESN ne dégagent pas les banques de leurs obligations en matière de crédit, comme c’est le cas pour la titrisation, de sorte que la qualité des ESN est liée à la solvabilité globale du secteur bancaire. Parmi les entraves au développement des ESN, on peut citer un possible manque d’intérêt des marchés et la définition des paramètres du produit, dans un contexte marqué par des taux de défaillance généralement élevés et hétérogènes sur les prêts aux PME.

Graphique 2.15. Les activités de titrisation en Europe n’ont pas renoué avec leurs niveaux d’avant crise

Émissions en Europe et aux États-Unis¹, en milliards EUR

Note : 1. Les volumes pour l’Europe englobent les opérations émanant de tous les pays du continent européen, y compris l’Islande, le Kazakhstan, la Russie et la Turquie. Ils comprennent les CLO (obligations structurées adossées à des prêts) et les CDO (obligations structurées adossées à des actifs) libellés dans toutes les devises européennes. Les volumes d’émission ont été périodiquement révisés, sur la base des informations actualisées disponibles. 2. Les titres placés désignent les titres vendus à des investisseurs. 3. Les titres conservés désignent les titres conservés par les émetteurs. Un taux de conservation élevé peut être révélateur d’une faible demande.

Source : Association for Financial Markets in Europe (2019), AFME 2019-Q2 Securitisation Data Report.

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Mettre en place un cadre budgétaire propice à une stabilisation transnationale du cycle économique

Dans une union monétaire, une capacité budgétaire commune constitue un des principaux outils de stabilisation du cycle économique et de convergence conjoncturelle, et elle fait toujours défaut à la zone euro. La zone euro reposant pour l'heure sur un modèle d'intégration budgétaire limitée, une capacité de stabilisation budgétaire commune permettrait de réduire les divergences des fluctuations conjoncturelles entre ses États membres et complèterait la capacité de ces derniers de mener une politique budgétaire contracyclique. De par ses effets économiques marqués et asymétriques sur les diverses économies de la zone euro, la crise liée au COVID-19 confère un caractère de nécessité accru à l’adoption d’un tel outil. Il faudrait relancer le débat sur la création d’une capacité de stabilisation budgétaire commune dans la zone euro, en s’appuyant sur les réponses de l’Europe à la pandémie.

La crise de la COVID-19 a amorcé une dynamique qui tend à approfondir l’intégration budgétaire dans l’UE. Pour soutenir les pays les plus durement touchés par la pandémie, les États membres de l’UE se sont entendus sur un certain nombre de nouvelles mesures de financement qui ont marqué une nette avancée vers la mise en place d’un cadre de soutien budgétaire transnational plus solide à utiliser dans le contexte de la crise du COVID-19. Les mesures adoptées comprennent plusieurs nouveaux outils de prêt temporaires – dont l’instrument européen de soutien temporaire à l’atténuation des risques de chômage en situation d’urgence (SURE) – et un plan de relance plus vaste (Next Generation EU), lié au prochain budget pluriannuel 2021-27 de l’UE. Ces mesures pourraient réduire les divergences de croissance dans le sillage de la crise actuelle. Néanmoins, elles sont censées n’être que temporaires.

De nombreuses propositions ont été faites par le passé pour équiper les pays de la zone euro d’un mécanisme budgétaire permanent (voir à ce sujet Benassy-Quéré et Weder di Mauro, 2020). Dans la précédente Étude de l’OCDE (OCDE, 2018a), il était proposé de mettre en place un régime européen de réassurance chômage qui complèterait les régimes nationaux éventuellement existants et assurerait des transferts non discrétionnaires de courte durée. Le chômage subit de plein fouet les effets de la conjoncture, et un régime de réassurance chômage exercerait une fonction de stabilisation automatique (Beblavý et al., 2015). Plusieurs études indiquent qu’un régime de réassurance chômage pourrait contribuer sensiblement au lissage de l’activité dans les pays de la zone euro en cas de choc de grande ampleur (Carnot et al., 2017 ; Claveres et Stráský, 2018 ; Arnold et al., 2018 ; encadré 2.5). Des simulations montrent qu’un fonds de réassurance chômage devrait disposer d’une capacité d’emprunt équivalant à environ 2.5 % du PIB de la zone euro pour fonctionner correctement. Dans ce contexte, la zone euro devrait envisager de se doter d'un mécanisme central de stabilisation, par exemple sous la forme d'un régime de réassurance chômage.

La stabilisation budgétaire transnationale n’est pas liée uniquement au volet des dépenses. Dans les unions monétaires, les impôts sur les revenus prélevés à l’échelon central contribuent à la stabilisation contre les chocs (Nikolov et Pasimeni, 2019). Bien qu'il soit sujet à controverse dans certains États membres, le renforcement des capacités d’imposition de l’UE pourrait être un autre moyen d’établir une capacité de stabilisation budgétaire transnationale dans la zone euro, à la condition que les fonds de l’UE soient dépensés d’une manière qui favorise la stabilisation budgétaire. Dans la mesure où les recettes fiscales ont tendance à fluctuer au rythme des variations du cycle économique, les pays en expansion peuvent davantage contribuer au budget de l’UE que les pays en récession. Dans un souci d’efficacité accrue, il faudrait donner la préférence aux prélèvements fiscaux caractérisés par une élasticité plus élevée des recettes fiscales vis-à-vis des fluctuations conjoncturelles. Par ailleurs, dotée de capacités fiscales accrues, l’UE pourrait emprunter plus facilement sur les marchés financiers, ce qui lui permettrait de compenser les pertes de recettes fiscales induites par les périodes de récession sans être obligée de réduire les dépenses pour échapper au déficit.

En novembre 2020, les institutions de l'UE se sont entendues sur une feuille de route pour l'utilisation de nouvelles ressources propres. Dans un premier temps, des propositions relatives à la taxe numérique, au mécanisme d’ajustement carbone aux frontières et à une ressource propre fondée sur le système d’échange de quotas d’émission seront présentées en vue de l'introduction de ces sources de recettes en 2023. Dans un deuxième temps, la Commission envisagera de proposer d'autres ressources propres nouvelles, qui pourraient inclure une taxe sur les transactions financières et une contribution financière liée au secteur des entreprises, ou une nouvelle base commune d'imposition des sociétés. Les institutions de l'UE sont en outre convenues que les nouvelles ressources propres devraient être suffisantes pour couvrir le montant des dépenses prévues liées au remboursement des emprunts au titre du plan « Next Generation EU ». Les arrangements relatifs aux ressources propres devraient être guidés par les objectifs généraux de simplicité, de transparence et d'équité, y compris de répartition équitable de la charge.

En dernier lieu, il serait possible d’opérer un certain niveau de stabilisation budgétaire par les recettes en ajustant les contributions au budget de l’UE fondées sur le revenu national brut, sur la base d’un ou plusieurs indicateurs de la position conjoncturelle de l’économie contributrice. Ces contributions pourraient être partiellement fondées sur la croissance du revenu national brut au cours des années précédentes, par exemple.

Encadré 2.5. L’effet de stabilisation d’un régime commun de réassurance chômage

Claveres et Stráský (Claveres et Stráský, 2018) ont mis en évidence les propriétés de stabilisation macroéconomique d’un régime européen de réassurance chômage. Ce régime est supposé effectuer des versements subordonnés à une hausse du taux de chômage, tant par rapport à l’année précédente que par rapport à sa moyenne mobile sur 10 ans. Dans la mesure où ces versements n’ont lieu qu’en cas de choc de grande ampleur, les fluctuations modestes du taux de chômage tenant probablement aux différences entre institutions du marché du travail ne sont pas prises en compte. En outre, l’assistance apportée s’interrompt si le taux de chômage se stabilise à un niveau plus élevé, ce qui ne diminue pas les incitations du pays concerné à entreprendre des réformes structurelles.

D’après les simulations, un régime européen de réassurance chômage aurait pu réduire l’écart type de la croissance du PIB dans la zone euro de 0,4 % au cours de la crise financière (graphique 2.16). Ce faisant, ce régime aurait mobilisé des contributions annuelles moyennes des pays participants de l’ordre de 0.2 % de leur PIB national, au cours de la période 2000-16, tout en évitant des transferts définitifs. De plus, la plupart des pays de la zone euro auraient bénéficié du dispositif à un moment ou à un autre. Ces résultats sont comparables à ceux d’autres études publiées sur ce thème, fondées sur des hypothèses légèrement différentes concernant les critères en fonction desquels sont effectués les versements et payées les contributions (Carnot et al., 2017 ; Beblavý et al., 2017).

Graphique 2.16. Un régime de réassurance chômage contribue à lisser les chocs économiques

Croissance réelle du PIB dans la zone euro

Source : Claveres et Stráský (2018) sur la base de l'OCDE (2018), Perspectives économiques de l'OCDE : Statistiques et projections (base de données).

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Tableau 2.1. Recommandations du chapitre sur les moyens de favoriser la convergence conjoncturelle

CONCLUSIONS (principales conclusions en gras)	RECOMMANDATIONS (principales recommandations en gras)
Mettre en place un cadre propice à une stabilisation transnationale du cycle économique
Un des éléments qui font défaut à la zone euro est une capacité budgétaire commune, qui contribuerait à réduire la divergence des cycles économiques.	Envisager de mettre en place un mécanisme commun de stabilisation budgétaire, par exemple en créant un régime de réassurance chômage pour la zone euro.
Rendre les marchés du travail plus résilients au cycle économique
Dans les pays qui misent sur la flexibilité du travail au sein de l’entreprise en cas de choc économique et qui disposent d’un bon système de formation pour les chômeurs, la hausse du chômage a généralement été plus modeste et de plus courte durée.	Encourager les États membres à renforcer les dispositifs de maintien dans l'emploi mobilisables en cas de choc économique temporaire ainsi que l'offre de formation. Pour favoriser la réallocation des emplois en cas de choc durable, encourager les États membres à améliorer leurs politiques d’activation, y compris pour les travailleurs participant à un dispositif de maintien dans l’emploi.
La mobilité transfrontalière de la main-d’œuvre facilite le fonctionnement du marché unique de l’UE en améliorant l’appariement entre travailleurs et offres d’emploi dans les pays et en réduisant les écarts persistants entre les marchés du travail.	Étendre la reconnaissance des qualifications professionnelles entre pays. Achever la mise en œuvre de l’Échange électronique d’informations sur la sécurité sociale (EESSI).
L’émigration des travailleurs très qualifiés sur une longue durée (« l’exode des cerveaux ») peut épuiser les ressources en capital humain du pays ou de la région d’origine.	Promouvoir l’échange de bonnes pratiques pour favoriser les retours, par exemple via le Fonds social européen plus (FSE+) et sa plateforme de coopération transnationale. Dans les pays affectés par l’exode des cerveaux, étendre les politiques en faveur de l’afflux de cerveaux pour attirer des travailleurs qualifiés de l’UE quelle que soit leur nationalité.
Améliorer le fonctionnement et la résilience du marché financier commun en Europe
Conséquence de la crise provoquée par la COVID-19, les banques de la zone euro devraient être confrontées à une nouvelle vague de prêts non performants (PNP).	Pour faciliter la cession des PNP des banques : i) approuver les réformes en cours des procédures de constatation de défaut ; ii) améliorer la standardisation des données sur les marchés secondaires (par exemple à l’aide de modèles normalisés de PNP) ; iii) envisager de créer un réseau de sociétés de gestion d'actifs.
Le système bancaire européen n'est pas encore totalement intégré. Les dépôts effectués auprès des banques de la zone euro sont vulnérables aux chocs qui peuvent toucher des pays particuliers, et cette question est examinée par le Groupe de travail de haut niveau sur un système européen d’assurance des dépôts (SEAD).	Achever la mise en place de l’union bancaire en traitant toutes les questions en suspens selon une approche globale.
La fragmentation des pratiques de surveillance et de contrôle et l’hétérogénéité des cadres nationaux de l’insolvabilité sont des obstacles au bon fonctionnement du marché unique des capitaux et à l’achèvement de l’union des marchés des capitaux.	Envisager de renforcer en temps opportun le rôle de surveillance de l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF). Renforcer la convergence des régimes d’insolvabilité ou réfléchir à un cadre pour l’établissement d’un régime paneuropéen d’insolvabilité des entreprises.

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